工商社論》近期金融市場一驚一乍的原因

單就主要機構對2019年全球經濟成長率預測僅微幅下修看來，今年全球景氣應無大礙，頂多是表現不如過去兩年亮眼。但爲何去年第四季後，金融市場猶如驚弓之鳥，一有風吹草動，就出現劇烈波動？到底它們在怕什麼？

事實上，當前金融市場怕的事還真不少。首先是對經濟基本面的脆弱性極度憂心。因爲，從2018年下半年起，全球經濟同步擴張的美景即不再，且各國經濟成長走勢分歧，許多國家經濟動能明顯轉疲。不只反映現況的經濟指標轉差，如全球、新興市場及已開發國家製造業PMI在2018年1、2月達到高峰後，即持續下滑至今，跌幅亦愈發擴大；具有展望性質的OECD領先指標，更早在2017年12月起即連續下彎，且於去年6月跌破長期平均線，無論是OECD國家或六大非OECD成員國（巴西、中國、印度、印尼、俄羅斯、南非）的領先指標皆然，代表已開發國家及主要新興國家的經濟前景未必樂觀。

難怪今年1月IMF會再度下修2019年全球經濟成長率預測（自3.7％下修至3.5％），對全球經濟展望的用字亦漸趨保守，甚至透露出悲觀的訊息。此點從IMF在2018年下半年使用「擴張同步化程度降低，且步伐不平均、經濟成長邁入高原期」等謹慎說詞，轉爲今年1月採用「日漸轉弱的全球擴張動能、高度不確定性、2019年全球經濟成長減緩」，即可得見。無獨有偶，去年1月於達沃斯召開的世界經濟論壇（WEF）年會曾指出，「2018及2019全球經濟將更增強，成長率將會提高」，亦不忘提醒晴天是修屋頂的好時機。但今年1月年會則以「進一步下修經濟預測、全球面臨顯著的高風險、當前風險彼此糾結」爲主軸發表聲明，同樣展現悲觀態度。

2月11日德國ifo發佈的全球經濟測候指標更直指，全球景氣循環圖的點位連續三季落在代表景氣下滑的第四象限，爲1990年以來第八次落入第四象限。由於前五次落入第四象限時，即分別發生在亞洲金融風暴、網路泡沫及金融海嘯之前，預警意味濃厚。

第二個讓金融市場惴惴不安的事，則是全球經濟的結構性問題，尤以全球人口老化問題嚴重、生產力成長減緩、貧富不均程度惡化，以及超額儲蓄持續攀高，凸顯全球投資信心不足的現象等痼疾，最受關注。這類結構性問題既無特效藥可解，且其啃蝕經濟動能的情形，在2008年之前已相當嚴重，令各界產生檢討與改進的共識。惟金融海嘯後，全球主要央行爲刺激經濟所打造出的寬鬆貨幣環境，不只遏止了國際景氣衰退，更直接與間接促成了全球經濟同步擴張，使執政者與人們忘卻（或怠於）處理結構性問題的急迫性。直至今日面臨全球景氣逐漸降溫，各界才「猛然記起」有多重結構性問題緊跟在側。值此之際，去年9、12月美國聯準會又按表操課地升息，且宣佈將維持縮表計劃，代表資金派對的樂音將日益微弱，怎不讓金融市場感到背脊發寒。

更麻煩的是，前述結構性問題本就會啓動低成長、低就業、低所得、低儲蓄及低投資的惡性循環，導致社會不安、政情動盪，並催生民粹主義興起。而民粹主義高漲，又會使若干政治人物忙於政治利益的算計（端出各種討好民衆的短期利多措施），拉低政府政策的有效性，進一步挫低民間投資及經濟成長。如此沒完沒了下去，全球經濟怎可能擺脫低成長或衰退的夢魘。

第三個讓金融市場難以安枕的事，無非是近年紛擾不休的全球政經情勢，與正被破壞中的國際經貿秩序，最具代表性的例子便是各國債臺高築、中國經濟成長趨緩、美中貿易戰，且以其在美、中兩國上的交纏最讓人頭痛。

一來是2017年兩國債務合計佔全球比重已逾4成，政府與民間承受的去槓桿壓力大增，使這兩大全球成長引擎的馬力減弱；二來是當前中國本身面臨經濟趨緩的挑戰甚大，又因家計債務佔總債務比重上升，讓北京政府在刺激措施救經濟與去槓桿之間動輒得咎；至於美國總統川普上臺後啓動的貿易戰與其特有的「公平貿易」邏輯，已動搖許多國家看待國際經貿秩序的態度。而造成最大紛擾的美中貿易戰，又是川普以美國傳統的貿易保護與民粹主義爲基礎所掀起的「聖戰」，使其動向與談判結果難以預測。

由此可知，縱使今年1月美國聯準會政策立場由鷹轉鴿，但全球經濟擴張動能顯著減弱，突顯出經濟基本面的脆弱性與全球經濟多重結構性問題的嚴重性，再加上各國債臺高築、中國經濟成長趨緩、美中貿易戰的紛擾，以及低成長、低就業、低所得、低儲蓄及低投資的惡性循環威脅日近，恐怕未來不只金融市場會繼續被消息面弄得皮皮剉，各界也不得不對全球經濟提心吊膽、謹慎看待。