工商社論》股市的利多想像 埋下動盪因子

工商社論》

日前,美國聯準會(Fed)聯邦公開市場委員會(FOMC)貨幣政策決策會議一如預期,升息幅度放緩至1碼,會後聲明稿傳達的訊息也大致與過去幾次會期相同,沒有鷹轉鴿的跡象,主席鮑威爾甚至在記者會上,強調全年不降息,直接打臉市場對全年共降息2碼的預期。但市場的樂觀氛圍絲毫未減,當日美國三大股指終場仍收高。

爲什麼市場敢和聯準會對作?原因有三:一來是2021年聯準會誤判物價走勢的記憶依舊鮮明,讓市場較着重觀察每月物價數據變化,不願對聯準會觀點照單全收。在去年12月美國CPI月增率轉向負成長後,市場更深信今年通膨下行速度會比聯準會預期快;二是解封后的中國,經濟復甦在望,也會拉昇全球經濟表現,且放棄清零政策意味着世界工廠的供應鏈風險大幅放緩,再通膨風險自然相應降低。於是,不只市場看好中國經濟後勢,就連國際貨幣基金(IMF)也上修今年中國經濟成長率0.8個百分點至5.2%;三是歐洲意外地迎來暖冬,天然氣供給不足危機未成真,使全球能源價格相對持穩。

這些訊息齊現讓市場覺得「最壞的時候已過」,今年以來金融市場的氣氛愈來愈樂觀。尤其是機構投資人首重投資操作績效,只要情勢稍有轉機,都有參與或判斷轉折的壓力,再加上「害怕錯過行情」的恐懼驅使,市場對風險偏好的追求遂大幅升溫。資料顯示,科技股爲主的那斯達克指數今年1月漲幅已是2001年網路泡沫後最高,且成長股表現遠高於價值股;S&P500指數中,非核心消費與通訊類股漲幅居前,公共事業、保健醫療、核心消費類股相對下跌。

在這樣的氛圍下,只怕聯準會不管說什麼都很難改變市場的看法。而市場更逕自對鮑威爾在本次會後記者會上的若干遣詞用字,做了選擇性地鴿派解讀(如承認通膨已見趨勢下降、暗示至多再升息二次),並強化既有定見,造成聯準會鷹式風格不變,金融市場卻代唱鴿調的局面。對此,鮑威爾表示「尊重」市場看法,還數度以「大家拭目以待」(We'll have to see)迴應外界質疑,展現對聯準會利率路徑拿捏,以及經濟與通膨走勢預測的信心。

宣稱當前貨幣政策走向「取決於數據表現」(data dependent)的聯準會,究竟爲何不再對市場好言相勸,甚至挑明大家走着瞧呢?難道不擔心又誤判通膨走勢,使聯準會可信度再度受創?初步推估理由有三:首先,即使近期美國商品類物價回落,確實啓動了去通膨進程,但具有僵固性的服務類通膨仍在上升,且勞動市場依舊強韌。像是1月美國失業率續降至3.4%、創53年新低,JOLTS職位空缺數升至1,101.2萬個,超過市場預期,均反映就業市場熱絡,將使短期內工資漲勢難休。1月ADP就業報告即指出,在職勞工薪資較去年同期增加7.3%、跳槽者年薪增幅中位數則上升至15.4%等數據表現,使聯準會不得不對通膨下行速度審慎待之。

其次,全球供應鏈瓶頸緩解,且聯準會對疫情釀出的供需資源失衡情況,已有所掌握。如預期大退休潮與超額死亡,使勞動供給產生結構性縮減的影響於2024年底完全解除;預期助長消費的大量超額儲蓄(政府紓困政策所致)於2023年陸續耗盡。因此,早前疫情嚴重扭曲經濟結構,導致利用過去統計資料建構的經濟預測模型持續失準,物價可預測性不足的問題應已排除,使聯準會自信再度嚴重誤判通膨走勢的風險不高。

第三,倘若接下來通膨回落速度當真稍快,聯準會也未必需要冒着可信度受損的代價去降息。在當前美國產出缺口爲正,經濟有過熱之虞的情況下,只要藉由放慢升息步調、暫停升息或調整利率點陣圖,讓升息高點略低於去年12月會期所揭示的5~5.25%等方式靈活操作,即能迴應經濟情勢所需,且可防堵通膨預期蠢動或竄起。

綜上,目前市場與聯準會各執一詞,無論哪一方錯判情勢,市場都難免擾動。尤其是現在市場顯有樂觀之虞,任何訊息都轉換爲利多想像,一旦對訊息解讀有誤或聯準會預測獲證實,屆時急忙修正利率預期及相關產品評價,必將引發市場動盪。