工商社論》轉折點已經來臨：日銀升息「穩」字至上

植田和男領導的日銀政策方向明確，接下來就是展開指標利率升息的上升軌道。圖／美聯社

日本銀行（央行，簡稱日銀）總裁植田和男肩負引導日本經濟重回正軌的歷史任務，但是他從去年4月9日上任迄今，一年又三個月的期間，仍然堅持穩紮穩打的政策腳步。即將在7月30日召開的日銀政策委員會議，植田和男與其他八位委員，面對劇烈震盪的日圓匯率、居高不下的短線投機部位、復甦力道仍然脆弱的國內經濟、以及美國聯準會（Fed）的降息預期，預料仍將採取相對穩健、被動的政策腳步，避免成爲觸發金融震盪的導火線。

最近美元對日圓匯率強烈震盪，從7月初的一美元兌162日圓，不到一個月就劇貶至153日圓，而且伴隨着人工智慧（AI）科技股價重挫，形成全球金融市場的雙臺效應。訊息非常明確，今年上半年不斷累積，金融市場投資、投機資金鎖定日圓貶值、AI股價上漲的主旋律，進入7月之後來到轉折點，而且由於投機部位不斷創高，做空日圓與做多AI科技股的投機客突然轉向，隨即造成全球股匯市的劇烈震盪。

放空日圓的投機交易大多是金融機構間的衍生性合約，並沒有具體的統計數據，但是我們從美國芝加哥期貨交易所的日圓期貨合約，還是可以看到日圓匯率投機交易的樣態，在這一波日圓匯率貶值突破160的走勢中，放空日圓的期貨部位暴增，最高在7月2日達到18萬4,223口合約，這是僅次於2007年6月18.8萬口日圓的歷史第二高紀錄。

芝加哥日圓期貨交易在2007年6月創下歷史最高空頭部位後，日圓匯率轉折，走了長達四年的升值走勢，從07年的123日圓兌一美元，一路升值到77日圓的歷史高點纔回貶。而日圓從2013年開始的貶值走勢也已經長達12年，剛好從歷史高點貶值了一倍。日圓與美元的利差仍然處於歷史最高區間，不過如果從長線的角度來看，目前155～160之間的日圓匯率，已經是接近長線走勢的轉折點了。

在7月跌深反彈之前，日圓從植田和男去年4月就任時的133日圓兌一美元，一路跌破160，貶幅超過20％。日圓走貶，固然吸引了大量海外觀光客的消費，不過也對國內經濟帶來拖累，最明顯的例子就是高度仰賴能源進口的日本淪爲貿易赤字國，從2021年7月以來就逐月持續出現逆差，直到今年6月才意外轉爲順差430億日圓。

此外，還有最近在日本被熱烈討論的「小額投資免稅帳戶」（NISA），政府鼓勵民衆將鉅額儲蓄轉爲證券投資，大幅提高國民投入股市的免稅額度，但是因爲日圓持續走貶，反而刺激了NISA資金的外流（投資海外除了享受S&P指數增值、還外加匯差利益），政策鼓勵儲蓄資金投資日本上市公司股票的目標，因爲匯率貶值而大打折扣。

植田和男領導的日銀政策方向其實非常明確，過去15個月，殖利率曲線控制（YCC）已經終止，今年3月也正式告別了長達八年的負利率政策，將指標利率調升至0～0.1％，接着就是展開指標利率升息的上升軌道；另外在央行資產負債表控制上，日銀已停止購買日股ETF，而日股仍然繼續創下歷史新高，接下來每個月購買國債六兆日圓的規模也將開始縮減，日銀對於縮減購債規模的政策也非常謹慎且透明，預計花費兩年的時間將每月購債規模減半至三兆日圓，幅度不算大、透明度也極高。

根據日銀最新公佈的統計，7月19日帳上持有日本政府公債餘額總計達579.45兆日圓，相較2013年僅持有100兆日圓部位，十年間增加近五倍，但是日銀持有公債餘額在過去五個季度已不再增長，主因是每月債券到期金額升抵六兆日圓，與目前的新購金額相當，因此在逐月減少購債、到期餘額持續上升的雙重縮減效應下，縮減購債規模的實質效益將會顯現，甚至比調升指標利率對金融市場還有更大的影響。

各國央行雖然總是宣稱「獨立」決策，但政治從來就是央行總裁不敢忽視的變數，美國11月總統大選，民主與共和兩黨殺得火熱，Fed政策變動勢必更加謹慎，而日本9月有自民黨總裁改選，原本就保守的植田和男當然不會給首相岸田文雄添亂。日銀利率正常化的政策方向不變，但是動作謹慎、時程延長的習慣還會持續，我們可以確定「轉折點」的確已經來臨，只是時間會更長、讓企業與政府有更多調整的餘裕，而投機客也順便享有更多獲利的機會，答案就跟日銀的政策一樣透明。