英偉達進入多事之秋，爲何我們依舊看好？

英偉達最近攤上事了，而且是大事。

一是“外患”，由於“小動作”不斷，公司正面臨美國司法部的反壟斷調查。

二是“內憂”，由於產品設計失誤，新款Blackwell芯片出貨時間將推遲三個月。

上週，英偉達股價上演過山車——週二，重挫7%；週三，飆升近13%；週四，收跌近7%；週五，盤中跌幅達7%。甚至看波動性，英偉達已經超過了比特幣。其30天期權隱含波動率最近從48%飆升至71%，而比特幣DVOL指數則從68%下降至49%。

知名對衝基金Elliott告訴投資者：英偉達正處於“泡沫”之中，AI技術也被過度炒作了。該機構稱，英偉達最大的客戶們在開發自己的芯片，並懷疑巨頭們是否會繼續大量購買英偉達的GPU。泡沫何時破裂？Elliott認爲，如果英偉達財報數字不佳，破裂可能就會發生。

不可否認，英偉達正在進入“多事之秋”，但距離“四面楚歌”，尚且爲時過早。

監管專打英偉達“七寸”，穩準但不狠

7月初，法國打響英偉達反壟斷第一槍。隨後幾周，英偉達也被美國司法部盯上了。

The Information報道，美國司法部調查員到英偉達的“對手們”、“客戶們”家裡跑了個遍，收集大家的指控。

指控一：英偉達威脅客戶。當你買了AMD芯片，英偉達可能會對你加價，甚至還會減少原本承諾的GPU出貨量。

指控二：英偉達強行配貨網線、機架。大苦主有：微軟、谷歌、亞馬遜........

曾經，爲拿到優先出貨權，微軟咬牙買了英偉達的網線，到2023年初算賬時發現，給英偉達交的錢，有1/3都花給了這些“邊緣”產品。據悉，英偉達網線銷售額增長了三倍以上，達到32億美元，佔其數據中心總收入的14%。

如今，英偉達副總裁Andrew Bell還放話：“誰買架子，誰能優先獲得GB200。”微軟在“扯皮”數週後躲過一劫；而亞馬遜和Google都迫於淫威，已經答應了。

指控三：英偉達收購 Run:ai。交易於今年4月底官宣，收購價爲7億美元。

Run:ai是一家以色列初創公司，專注於簡化GPU上的AI應用程序和工作負載，從而提高AI芯片的效率，反過來有助於減少完成任務所需的英偉達GPU數量。

英偉達將Run:ai的功能整合到現有產品中，不僅“扼殺”其被對手所用的可能性，還增加了其DGX和DGX Cloud的影響力。

老黃造雲是“英偉達避免成爲思科的一條‘好退路’”。一是雲和軟件業務每年能夠產生數十億美元。二是英偉達擁有“所有的槓桿”來發展與其芯片互補的服務。

無論是上述“嚴格分配GPU”、“搞配貨強買強賣”、“造雲建生態”，均是黃仁勳爲長期鞏固英偉達帝國做出的“狠招”。畢竟他的目標是，世界上所有的公司……都會在英偉達AI Enterprise上運行。

因此，本次美國司法部的調查可謂“穩準”，打到了英偉達的“七寸”。

但至於“狠不狠”，卻要另當別論。畢竟反壟斷調查往往會持續多年，政府最終可能不會對目標公司提起訴訟。即使訴訟已發起，案件也可能扯皮多年才能結束。

比如，2020年Google搜索反壟斷案，在今年纔開庭審理，而負責此案的法官尚未作出裁決。

綜上，這次反壟斷調查雖然來得又猛又快，但似乎不能傷及GPU帝國的根基。

預計對英偉達產生兩處直接影響。

一是，影響未來收購。比如，2021年，FTC以反壟斷爲由提起訴訟，阻止英偉達斥資400億美元從軟銀手中收購Arm。現在看，孫正義能起死回生，應該感謝FTC。

二是，打擊“霸王協議”。畢竟已經被盯上，英偉達的“小動作”或許會收斂一點。

英偉達一哆嗦，全球AI開發跟着減速

再說回英偉達的產品“內憂”。

據報道，由於設計缺陷，英偉達B100、B200型號取消，之前訂貨的按照20%的訂貨量交付，之後升級爲B200A，預計明年年中開始交付。

但GB200的進度目前沒有推遲。“最強王者”GB200不僅是芯片，而是結合了兩個B200芯片的強大平臺。(1個GB200有1個Grace CPU+2個B200)。

據悉，B100的市場需求本身不大，客戶已從B100轉向B200（超過45萬顆需求）。

從一些機構反饋的情況來看，目前的解決方案是用H200先補位。英偉達三季度將主推出貨H200，10-11月再追加部分H200給客戶應急，最遲12月全部正常。

此次延期將打亂Meta、谷歌和微軟等主要客戶的部署計劃，可能影響依賴英偉達AI芯片產品和服務的開發進度，包括生成式AI、視頻處理和其他AI應用。

也就是說，即便分析師高喊“英偉達泡沫”，但英偉達一出事，全球AI開發進程都要跟着減速。

即，如果你想要證明英偉達泡沫即將破裂，或要證明AI泡沫即將破裂；或要證明市場對GPU需求放緩；或要證明英偉達的競品開始出彩。

但目前，你無法給出一擊即中的證據。

爲何看好英偉達

首先，AI泡沫是否即將破裂？不。

作爲最“悲觀”的大佬，國際頂刊之神“大龍教授”Daron Acemoglu認爲：未來10年內，AI對生產力的提升約爲0.53%到0.66%，對GDP的增長約爲0.9%。

高盛全球股票研究主管Jim Covello也相當悲觀：AI必須能夠解決複雜問題，才能收入大於支出，約1萬億美元。而至於AI泡沫，Covello的觀點是，可能需要很長時間才能破裂。

同時，摩根士丹利和華爾街“TMT之王”Coatue非常看好AI的前景。

大摩認爲，當前AI基礎設施投資熱潮處於初期階段，尚未達到互聯網1999年的泡沫水平。尤其是GPU投資，纔剛剛起步。

Coatue認爲，AI不是炒作，黃金時代還沒有到來；AI不是估值泡沫，但主要是巨頭的遊戲。

其次，GPU已經管飽了嗎？不。

這裡便是紅杉和a16z的戰鬥。

紅杉“唱衰”GPU，認爲供應短缺高峰已過，並算出AI行業因爲購買GPU製造的收入缺口達5000億美元。

a16z則截然相反，不僅斥資數億美元，囤了數千塊GPU；還高調開啓“氧計劃”，最終計劃將GPU集羣規模擴大至超過2萬塊。

實際如何？不如我們轉換思路。

常規思路——模型強悍、殺手級應用出現——對算力需求越大——對GPU的需求越高。

但反過來，如果我們將AI時代和互聯網時代做類比。可得出：互聯網是計算機構成的網絡，AI模型是連接網絡的計算機。和每個人都有PC、智能手機一樣，AI時代會出現五花八門的AI模型，所有的總體將構成一個完整的生態。

因此，AI時代需要更多的算力。但現在算力成本過高，而且稀缺，進一步影響了AI發展的進程。這點從英偉達一哆嗦，全球AI開發減速便可看出。

此外，即便我們不看長期，僅看短期。從訓練到推理，均有巨大的、未被滿足的算力需求。

引用新皮層x第一財經的測算。Omdia統計數據，截至2023年年底，英偉達H100的總出貨量達到了120萬枚。在截至2024年4月底的4個季度裡，英偉達通過AI芯片銷售獲得658億美元。按照每一枚H100售價4萬美元計算，英偉達過去4個季度銷售的H100數量約爲164.5萬枚。大約相當於整體模型訓練市場（即假設全球訓練出了100個GPT-3.5級別、50個GPT-4級別、10個GPT-5級別的大語言模型，和10個Midjourney級別的圖像生成模型，以及20個Sora級別的視頻生成模型）的1/4。

這僅僅只是模型訓練的市場需求，推理是更大數量級、且尚未真正開啓的市場。如果我們保守地按照每人每月僅生成一條視頻來算的話，全球在大模型推理方面的算力需求相當於1040萬枚H100芯片，是模型訓練的兩倍。而如果視頻生成技術和市場更成熟，推理需求的算力消耗會飆升到訓練需求的數十倍甚至百倍。

谷歌CEO皮查伊表示：“投資不足的風險，遠遠大於投資過度的風險。”

正如Meta CEO扎克伯格表示：“我寧願過度投資，也不願通過放慢開發速度來節省資金。”

而微軟則稱目前AI算力的容量，限制了自己的財務收入，這種狀況至少要持續到2025財年的第一季度。馬斯克更是自研超算挑戰英偉達。

最後，英偉達的護城河堅固嗎？是。

對於英偉達的未來，Coatue直接亮出觀點：如果有泡沫，那也不是估值泡沫，而是利潤被拉向前方的泡沫。

那麼，誰能挑戰英偉達？

一方面，比起前文的三大指控，英偉達有個更大的罪名——軟硬件捆綁。

如今，數據中心超95%的處理器要用英偉達GPU，整個雲上AI需求仍要依賴CUDA生態，而CUDA只能配合英偉達芯片使用。程序員不想再學習另一門語言，CUDA甚至被認爲是英偉達的護城河。

爲掀翻英偉達“暴政”，目前谷歌、Meta、微軟想聯手參與OpenAI發起的開源語言項目Triton；英特爾、AMD和高通也想利用Triton挖角英偉達的客戶。

儘管Triton可能削弱英偉達的市場份額，但花旗分析師估計，到2030年，英偉達在生成式AI芯片市場的份額仍將高達63%左右，這意味着它在未來多年會依然保持霸主地位。

另一方面，巨頭們紛紛下戰書，英偉達也在不斷奔跑。畢竟前任思科“傲慢惹的禍”，黃仁勳絕對是銘記於心。

根據半導體“牧本週期”——芯片類型有規律地在通用和定製之間不斷交替——在某個特定時期內，通用結構最受歡迎，但到達一定階段後，滿足特定需求的專用結構會奮起直追。

而目前，英偉達所代表的通用結構時代正處於顛覆。

更何況，今年年初，英偉達建立了一個新的業務部門，專爲雲計算、5G電信、遊戲、汽車等領域客戶構建定製芯片。有消息稱今年新推出的任天堂Switch，很可能會搭載英偉達的定製芯片。

但英偉達絕對穩如泰山嗎？我想到了一句話：“過程都對，但結果錯了。”打個不恰當的比方，如果英偉達的強勢議價權推動AI算力成本長期居高不下，從而抑制大範圍創新，或許也會出現反噬。