十萬億，跌跌不休的元兇！

源源不斷進場的“追光者”，讓光伏行業成爲了資本市場的棄兒。

從2019年至今的市場行情中，光伏曾經是資本市場絕對的寵兒，和有“鋰”走遍天下的邏輯類似，上市公司也是沾“光”就漲，轉型、跨界、擴產成爲了光伏行業中出現頻率最高的詞彙。從2019年至2021年末的時間內，光伏產業指數（931151.CSI）最高漲幅曾達到近400%，成爲市場中最熱賽道之一。雖然，光伏指數從2021年8月末的最高點至今最大跌幅已達49%，調整時長近兩年。

從最新出爐的光伏行業半年報看，光伏巨頭們交出了一份十分亮眼且超過市場預期的答卷。組件巨頭包括隆基綠能、天合光能、晶科能源、晶澳科技、阿特斯均實現了出貨量和營收、淨利潤的強勁增長。

然而這份無論怎麼看都超預期的財報，並未帶來光伏大幅度反轉或反彈的行情。從2021年滬深300指數觸頂以來，全市場除個別行業外，均有不同幅度的下跌，我們分別以茅指數、寧組合、互聯網、科技等幾個賽道對比來看，2019年至今（至20230904，下同），大消費（中證800消費指數）最大回撤爲-46%，其中白酒（中證酒指數）爲-44%，醫藥（中證醫藥衛生指數）最大回撤爲-50%，恆生互聯最大回撤爲-69%，新能源（中證新能指數）最大回撤爲-50.5%，其中光伏（光伏產業指數）最大回撤爲-49%，芯片（芯片產業指數）最大回撤爲-51%。

對比來看，除恆生互聯外，光伏與其它行業均有類似的最大跌幅，但從原因上分析，卻各有不同，其中有需求端下行帶來的業績估值雙殺，典型如消費、芯片；有政策實施帶來的風險迴避，如醫藥、互聯網；也有國際關係博弈帶來的影響，如芯片和醫藥中的CRO。

和這些有類似跌幅的行業對比看，光伏是一個看似前途無比光明的產業，政策端保持持續的鼓勵態度；產業層面技術突破實現市場化替代；需求端雖有增速降低的擔憂，但年初至今卻不斷超預期增長；外需雖然受到美國一定的政策衝擊，但從實際影響看同樣影響有限。這樣一個看似前景光明、盈利大增、估值低位的行業，卻在年初至今的行情中，市場表現倒數，在124個申萬二級行業中，成爲跌幅最大的行業之一。

業績強勁、規模擴張卻被市場拋棄的光伏，核心的原因可能還是在於供給側不斷擴張。

在2020年國內確定“碳30·60”目標後，以及隨之全球各國對於雙碳目標的確立，催生了全球新能源的行情。光伏就是其中最大的受益者之一，疊加上歐美雙反政策的取消，中國光伏在全球市場中一家獨大，硅料、硅片、電池片、組件等全產業主料和輔料市場佔有率均在85%-95%不等。暴漲的下游需求率先讓最上游的硅料收益，從2019年至今，硅料價格從最低點的約6萬元/噸最高漲至2022年9月的30萬元/噸，隨後又跌至近期的7萬元/噸。

讓其它行業眼紅的利潤，不僅驅使行業內原有參與者不斷地擴產擴產再擴產，也吸引了一大批各類跨界企業的參與，養殖、家電、化工、地產、服裝等各類企業在硅料、硅片、電池片、組件幾個主材環節不斷佈局。

進入到2023年，在資本、跨界企業、行業龍頭、地方政府的合力之下，到2023年年底，光伏供給端的產能將達到太瓦級別，即1000GW或十萬億瓦，同比2022年底的產能，將會實現翻倍的增長。

十萬億瓦產能到底是什麼概念？

以2023年年初市場對於今年光伏裝機量的預期看，市場對2023年全球光伏裝機的預期在300GW-350GW之間。但僅從上半年國內的前15大的中國組件公司中，總出貨量就已經超過180GW，按照光伏歷來上半年弱、下半年強的裝機節奏看，全年光伏裝機量或將達到350GW-400GW的裝機量，遠超市場本就不弱的增長預期。即便考慮到各種流通、存儲的因素，全球的組件消耗量也就在400GW-450GW區間，僅相當於年底組件產能的一半左右。

同時，在對未來的預期看，國際能源署（IEA）在6月最新發布的報告中預計，2024年全球光伏新增裝機預計達到550GW。歐洲光伏協會展望至2027年，屆時全球光伏新增裝機預計達到800GW，2030年到1000GW，更遠的展望至2050年，則能達到10000GW（即10太瓦）級別。

和長期無限看好相矛盾的是，行業當前面臨着前所未有的過剩。從已公佈的產能看，中國光伏的供給側產能超過了全球當前需求的一倍左右。隆基綠能在8月30日公佈財報時，道出了當前產業的困境：“產業終端需求難以消化短時過快增長的新增產能，出現階段性和結構性過剩已成必然，新舊產能將加速迭代，整個行業即將進入淘汰賽”。

需求增長——行業提價——企業擴產——價格暴跌——低端產能出清——供求平衡，在中國光伏的歷史上，這樣的循環不斷地演變。對於市場而言，當前對於光伏的擔憂無非是供給過剩帶來的行業洗牌，企業盈利能力的下降。

但從20世紀90年的“金太陽工程”開始，光伏以解決偏遠山區用電問題爲目的開始發展至今，週期是一個始終繞不過的話題，政策週期、產能週期、技術週期，圍繞着這些週期，有無數企業破產的血淚教訓和新巨頭崛起的故事，這次同樣並不例外。

回顧近十年內的光伏週期，光伏供給出清從來都不是一個新故事，供給競爭格局的惡化，確實是影響廠商未來盈利能力的重要因素。不過長期來看，這未必是一件壞事，上游硅料、硅片價格的過高傳導至組件時，過高的組件價格會很大程度上抑制下游集成廠商的裝機需求，這一點在曾在2022年得到鮮明的體現。對於光伏電站的運營商而言，如果組件過高，下游賣電收入不足以覆蓋成本，運營商顯然不會選擇虧損的情況想還堅持裝機。因此上游硅料價格的下降，雖然不利於硅料廠，但於整個產業鏈而言，確是顯然的利好。

而且與過去光伏週期不同，光伏平價上網的實現，打破了過去光伏受政策驅動的歷史。回頭看中國光伏的幾次起起落落，2008年受制於歐美第一輪雙反，帶來第一次破產出清潮，2012年受到第二輪雙反衝擊潮，2018年受到國內“531新政”光伏退補衝擊，帶來了第三次洗牌。但從當前看，平價上網使得光伏成爲其它能源發電（如煤炭、天然氣）的絕佳替代品，需求從政策驅動走向市場驅動。歐洲、美洲、非洲、亞洲等地，全球各國都成爲中國光伏企業的需求方，即便同樣的限制政策帶來的衝擊也遠不及過去。

而從光伏產業鏈內生的增長動力看，光伏又一次處在技術突破的前夜。P型電池向N型電池的轉化將進一步提升效率，降低度電成本，帶來對其它發電方式的替代，HJT、鈣鈦礦、XBC等各種新技術路線的涌現，足夠讓中國光伏在全球持續領先。從上游的原材料、生產設備，到下游的裝機應用，中國在光伏全產業鏈的優勢，保證了在全球的比較優勢。遵循着效率——成本——量產的發展過程，光伏新技術能夠持續促進產業擴張，帶來新的投資機會。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅爲觀點交流，並不構成對任何人的投資建議。除專門備註外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者爲星圖金融研究院研究員黃大智