門店越開越虧，“潮流零售獨角獸”再闖IPO

近日，KK集團再次向港交所遞交招股書，擬在港交所主板上市，聯席保薦人爲摩根士丹利和瑞信。此前，KK集團分別於2021年11月和2023年1月兩次遞交申請，但都已失效。

KK集團成立於2015年，是一家潮流零售商，擁有四個自我孵化的零售品牌，分別爲精緻生活潮流零售品牌「KKV」、美妝潮流零售品牌「THE COLORIST調色師」、全球潮玩文化潮流零售品牌「X11」、進口商品集合店「KK館」。

根據弗若斯特沙利文報告，以GMV計，公司是2022年中國三大生活方式消費品潮流零售商之一，且在中國前十大市場參與者中增長最快。公司還是資本寵兒，至今已經完成了7輪融資，估值達到30億美元，被稱爲“潮流零售獨角獸”。這隻新股的成色如何？以下簡析KK集團招股書情況。

01

收入增速和開店速度雙雙放緩

公司的收入主要來自貨品銷售，包括自有門店銷售及向加盟店銷售；及基於銷售的管理及諮詢服務收入，如門店管理費、物流費用及向加盟商收取的POS費用。

從年度收入來看，公司的收入規模增長非常迅速，幾乎是每年翻番的增長，三年時間，規模就從1.4億飆升至35億，即便是在疫情影響的2020年和2021年，增長速度仍然非常快。2019年至2021年，公司的同比增速分別爲199%、255%和115%。但在2022年陷入停滯，公司的收入變化與銷售網絡的擴張息息相關。

（數據來源：公司招股書）

正如上面提到，公司有四個零售品牌，分別是「KKV」、「THE COLORIST調色師」、「X11」和「KK館」。公司的門店分爲自有門店和加盟店，這幾年開店速度非常快，2018年至2022年的門店數量分別爲80家、211家、556家、721家、707家，可以看到，公司2021年之前門店數量的增長非常快，所以收入也同步增長。但到2022年，總體門店數量減少，公司的收入也陷入增長停滯。

在公司高速擴張的過程中的前期，加盟店曾經發揮了重大作用。招股書顯示，截至2019年年末，KK集團的門店數量爲211家，其中加盟店比例就高達78%，但2020年，在公司策略的轉變下，加盟店的數量急劇減少，不少加盟商黯然離場。加盟店要麼被KK集團接盤轉爲了自營店，要麼就關閉。截至2023年Q1，公司的加盟店數量銳減至95家，僅佔門店總數的14%。

（數據來源：公司招股書）

02

虧損門店較多，公司盈利艱難

從加盟商的退場來看，潮流零售商這筆生意或許並不好做。疫情三年給予線下經濟沉痛的打擊，2019年-2022年期間，隨着KK集團的門店數量的不斷增加，公司關閉門店的數量也在上升。儘管公司2021年後開店速度放慢，但關閉的門店數量卻繼續增長，2022年公司關閉門店數量122家，高於當年新增的108家。

（數據來源：公司招股書）

2020年至2023年，公司虧損門店數量佔當期總數的28%，21%，35%。2023年隨着疫情防控措施的優化，公司虧損門店數量減少，一季度虧損門店佔比爲15%

門店不賺錢，公司盈利自然無從談起。2018年至2022年，隨着擴張的加速和虧損門店的增加，KK集團的虧損持續擴大，分別錄得營業利潤-51.66百萬元、-96.91百萬元、-1.37億元、-1.81億元和-3.3億元。

走出疫情後，KK集團的經營業開始有所好轉。2023年Q1公司開店速度放緩，且虧損門店減少，公司開始實現盈利，錄得經營利潤1.21億元，公司能否穩定現有門店的經營，繼續提高單店盈利水平，或將是未來持續盈利的關鍵。

但隨着公司估值的提高，公司發行的可轉換可贖回優先股的公允價值也隨着估值的提升而上漲，優先股的公允價值變動計入公司損益，2021年公司歸屬普通股東淨利潤虧損高達56.26億元，2018年至2021年之間，虧損總額超80億。

（數據來源：公司招股書）

具體來看，KK集團的毛利率其實是逐年提升的，一方面是規模的擴張讓公司擁有更高的議價能力，另一方面是加盟店減少，毛利率更高的自有門店增加。

（數據來源：公司招股書）

高額的費用支出是導致KK集團營業虧損的主營。2020年至2022年，公司錄得銷售及分銷費用4.0億元、11.0億元和13.1億元；錄得行政及其他營業費用2.8億元、5.2億元和5.0億元。主要包括折舊及攤銷、員工薪酬、廣告支出、物流成本、店租、關店虧損等。2020年至2022年，公司期間費用支出佔營收比重爲41%、46%、51%。

（數據來源：公司招股書）

03

短期債務壓頂，現金流窘迫

公司前期的快速擴張，需要大量資金，在尚未實現自我造血的情況下，只能通過不斷地融資貸款來籌集開店資金。根據企查查數據顯示，公司至今已經經歷了7輪的融資，最新估值達30億美元。最新一輪融資金額爲3億美元，領投機構爲京東（09618.HK)。公司融資活動獲得的資金，主要用來償還借款和貸款，以及支付租賃租金。

（資料來源：企查查）

公司的流動性依舊並不樂觀，截至2023年一季度末，公司流動負債高達13.36億元，但同期公司現金及現金等價物僅有5.67億元，無法覆蓋即將到期的負債。所以，公司迫切需要上市以募集資金。

（數據來源：公司招股書）

關於上市募集資金用途，公司在招股書中表示，部分將用於門店擴張，公司預計將於2023年開設的絕大部分新門店將爲中國的自有門店，將於2024年及2025年各年開設約250家新門店。部分用於門店裝修升級，以及物流供應鏈的數字化投資。其餘用於補充公司營運資金。

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