觀察者網》美國經濟走到十字路口，中國如何有備無患？（金鐘）

美國貿易代表戴琪近期與中國國務院副總理劉鶴舉行視訊會議，檢視中美去年簽訂的第一階段貿易協議落實狀況，戴琪14日在瑞士日內瓦形容那次通話是「好的開始」。（摘自維基百科）

中國大陸民衆暢快享受完十一長假後一週，前三季度數據也公佈了，同比增長9.8%，國家統計局的定調很冷靜：「國民經濟持續恢復發展，主要宏觀指標總體處於合理區間。」但與此同時，美國宏觀經濟政策已經走到了一個十字路口。

美聯儲要「縮表」？

先說財政政策。拜登政府的1萬億基建投資法案和3.5萬億的財政刺激法案目前正在國會內部難產。基建投資法案看起來通過的把握最大，但是民主黨內激進派爲了推動本派系屬意的3.5萬億財政刺激法案，一定要把基建法案和刺激法案捆綁起來進行投票；而民主黨內的溫和派則寸步不讓，堅決反對3.5萬億刺激法案。

在2022年美國國會中期選舉之前，留給民主黨的時間並沒有多少。拜登政府需要儘快尋找一個讓激進派和溫和派都能接受的方案，才能避免兩手空空地迎接2022年的國會選舉。

再說貨幣政策。美聯儲最近的利息會議裡已經明確放出信號，寬鬆的貨幣政策要逐步走向終結，最新的會議記錄中表明11月份開始美聯儲終於要付諸行動了。

媒體上的解讀文章中充斥着美聯儲即將「縮表」的說法。我覺得這會讓大家對於美聯儲的政策產生一個錯誤的印象：好像美聯儲馬上就要採取緊縮的貨幣政策了。

其實，現在美聯儲還在以每個月1200億美元的速度擴表，美聯儲的隔夜逆回購操作已經每天導致1.5萬億左右的美元趴在央行賬面上無處可去。最近一次利息會議上美聯儲只是討論了停止擴表的計劃，還沒有任何實質的行動。

他們下一步的動作將會是放緩擴表的速度，即減少每個月購買美國債券的額度；當每個月購買債券的額度減少到0的時候，美聯儲就會進入停止擴表的階段。根據最新的美聯儲會議記錄，這將是明年5月前後；再過一段時間，美聯儲纔會開始加息；而真正的「縮表」，即美聯儲在市場上賣掉以前買入的債券，還不知道要等到什麼時候纔會開始。

其實美聯儲現在的政策趨勢已經比年初時大家預期的更「鷹派」了，當上半年美國通貨膨脹初見端倪的時候，美聯儲官員和主流經濟學家們還在鎮定的告訴大家通脹只是暫時現象，幾個月時間就會過去。

當時我在文章裡就提到過，美聯儲對於通脹前景過於樂觀，將會不得不加快向鷹派轉變的步伐，這個預測現在基本兌現了。所以下一步最大的問題就是美聯儲減少債券購買的幅度和步伐，是早於市場預期的明年5月結束擴表，還是晚於5月結束。

至於國際貿易方面，美國貿易代表戴琪剛剛發表了關於中美貿易的正式演講。在演講中，她堅持要保留川普政府徵收的高額關稅，以及要就川普時期達成的貿易協議進行談判，這可以看做是爲了未來中美貿易談判爭取籌碼。

同時，她還表示要開放美國進口商的關稅豁免申請流程，這明顯是受到了國內商業資本壓力，是爲了減少關稅帶來的負面影響，不得不採取的實質性挽救措施。

把這些綜合起來看，我們可以得出幾個結論：

第一，美國政府的精英們似乎並不覺得目前民間自發的經濟增長速度具有可持續性。

疫情期間幾萬億財政刺激實施過以後，在鋪開疫苗和放開人員流動限制以後，仍然無法控制增加公共開支和印錢刺激消費的衝動。當然，這兩個法案中很重要的另一個作用就是「賄賂」選民購買選票，民主黨政府希望大面積的撒錢可以在2022年換到更多的議員席位，加強自己的執政地位。

第二，能夠抑制美國印錢花錢政策的唯一障礙就是通貨膨脹的風險，在年初第一輪汽車、木材等耐用品價格爲主的通脹增長之後，現在房租、電價、燃氣取暖等成本開支又開始了一輪漲價，超市食品和日用品這幾周也在漲價，美國9月份通貨膨脹率再一次超出市場預期達到5.4%。

這種輪動式的價格上漲對於通貨膨脹的前景相當不利。供應鏈上的各種困難和勞動力短缺導致許多商品缺貨、服務水平下降，這些最近都在媒體上廣泛被報道，許多在歐美工作生活的人也有親身體會。

下圖是美國零售商庫存銷售比的歷史變化圖。可以看到2020年疫情一開始庫存銷售比由於停工造成短暫暴漲，然後在財政刺激政策下迅速下跌，到現在已經接近歷史最低水平。

美國零售商庫存銷售比的歷史變化圖。

通貨膨脹和商品緊缺導致中低收入者的實際購買力下降，這是一個嚴重的政治問題，無論在哪個國家都是動搖社會穩定的巨大風險。

這幾天媒體上披露的民主黨黨內最近做的民意調查顯示，很多人並沒有因爲拜登政府的發錢政策而感恩戴德，由於疫情蔓延、物價上升和缺貨，很多人的幸福感大幅度下降，因此對於拜登的治理能力提出了強烈質疑。

現在馬上就是西方年底的節日消費高峰期，未來幾個月美國物價指數的變化不僅僅是預測美聯儲貨幣政策的風向標，也是觀察拜登調整財政和貿易政策方向的最佳信號。

第三，關稅在國際貿易中的重要性在下降，短期疫情反覆導致的勞動力不足和長期由氣候問題衍生出來的限碳政策以及全球最低公司稅的談判，將成爲爭奪未來世界工業製造中供應鏈主導權的關鍵戰場。

疫情造成的短期停工對於國際貿易的影響不小，美國港口工人和卡車司機的短缺造成美國港口貨船裝卸貨時間與去年同期相比翻了一倍，而東南亞疫情造成的停工則導致當地主要港口每天的貨輪停靠和到港數量平均下降了兩到三成。

這幾天有新聞稱不少歐美企業決定要在東南亞強行復工，疫情威脅下的復工對於產能恢復有多大效果，東南亞未來幾個月會給我們提供一個很有價值的數據參考。

美國西海岸最大的港口洛杉磯和長島都剛剛宣佈開始24X7的進行裝卸操作，大概可以將全美貨物吞吐能力提高6%。如果這些措施真的可以順利實施，粗略預估半年後，國際貿易中海洋運輸中的瓶頸將得到比較大的緩解。

更長期的國際貿易和供應鏈變化則取決於氣候政策和全球公司稅政策的變化。

全球公司稅問題，我們最近討論得比較少。這個問題的核心就是在美國的推動下，全球主要經濟體達成了各國最低公司收入所得稅不得低於15%的協議。

中國目前企業所得稅的標準稅率是25%，部分企業可以享受15%的優惠稅率。美國目前企業所得稅是21%，因此這個協議更多的是要求歐洲的低稅率國家如愛爾蘭加稅，從而遏制歐美跨國公司通過外遷來避稅。全球的避稅天堂會慢慢感受到這個協議的壓力，但對中國的影響目前還不明顯。

而氣候政策則離我們近得多，相信大家都已經注意到了最近幾周限電的話題。

「限碳」議題背後的危機

「限碳」是目前國際社會的重要議題之一。在此議題下，主要經濟體從各個方面限制了傳統能源行業的投資開發。

以金融界爲例，一方面投資基金們大量設立ESG投資產品（負責任的環境、社會和公司治理類基金）來營銷自己的金融服務，在資金追捧之下，早期買入ESG投資產品獲得了豐厚回報，於是這就吸引了更多的資金進入，形成了一個正反饋的循環機制：更多的資金導致更好的回報，而更好的回報導致新的資金逐利而來。另一方面，對於傳統能源行業的融資支持也在大幅度下降。

根據華爾街日報的報道，美國專注在傳統能源行業的私募基金的資產總規模從2018年的900億美元降低到現在的220億美元。據統計，2015年美國傳統能源行業基金募集資金達到500億美元，而今年到目前爲止的新募資金只有20億美元。這20億美元還基本集中在了油氣行業，幾乎沒有投資在煤炭行業的新錢。

傳統能源投資不足、發達國家印錢以及主要經濟體復工復產帶來的能源需求上升，終於形成了今天能源價格暴漲的局面，這也是國內被迫限電的一個原因。

同樣，正是由於傳統能源價格高漲，新能源的價格才更有市場競爭力，那些後續投入在ESG金融產品上的資金才能得到更好的投資收益保障，並且將故事講下去。

而從宏觀經濟競爭的角度，很多人都認識到了發展中國家如果想實現工業化產業升級，需要大量便宜的能源供給。但是限碳政策一方面限制了油氣煤炭的供給，造成大量發展中國家既拿不到充足的傳統能源供給，也拿不到便宜的能源價格，另一方面要實施的「碳稅」也讓發展中國家利用傳統能源製造的工業產品的價格競爭力減弱。

因此，對於很多發展中國家來說，除非出現革命性的新能源技術突破，否則他們工業化的道路更艱難了。

這個道理實際上也適用於發達國家的很大一部分中低收入階層。原本，收入增長停滯的發達國家中低收入者還可以享受低價進口商品來維持生活質量。在能源價格高漲和低價商品生產者逐漸減少的情況下，疊加上之前提到的通脹問題，中低收入者的實際購買力面臨着持續下降的前景。

爲了讓這個規模龐大的羣體保持社會穩定，西方政府就需要通過更多的舉債來支持更大的公共福利開支，而更多的債務則需要中央銀行更多的開動印鈔機來加以支持。

美國剛剛將債務上限到期時間推遲到了今年12月初，作爲政治鬥爭的有利武器，美國兩黨會在未來幾年內會反覆利用這個武器打擊對方。但是，只要建制派控制着國會中的主要席位，兩黨最終還是會就繼續提高債務上限做出妥協。

於是問題又回到前面提到的第二條結論，即在逆全球化、限碳、政府加大福利開支等推高通貨膨脹的政策環境下，發達國家中央銀行的寬鬆貨幣政策還能維持多久？而如果採取相對收緊的貨幣政策，在債務負擔暴漲的時代，下一場經濟危機將會被如何引爆？

中國要做哪些準備？

中國應該如何應對這些國際政策趨勢的變化，值得更深入全面的分析。這裡篇幅有限，只能簡單做幾個觀察。

首先是本輪美元貨幣寬鬆政策的窗口開始慢慢關上，國內需要做好應對未來外部「錢緊」的準備。恆大的債務問題雖然棘手，但國內仍然可以化解相應的各種風險。更麻煩一些的問題是其他同類的高槓杆企業的債務處理問題，會不會由於恆大的風險兌現而加速惡化？

因此，人民銀行恐怕需要在第四季特別注意金融市場的流動性問題，央行有很大的概率會通過貨幣政策工具向市場大規模注入資金，這也是許多市場參與者的共識。

其次是年底之前在英國舉行的限碳談判，目前的明牌就是部分西方發達國家要利用這次會議迫使中國做出超出本身經濟發展階段的限碳承諾，而某些發展中國家也希望從中國的限碳措施中獲得短期利益：

雖然限碳會讓這些發展中國家工業化的遠景更加渺茫，但是短期內中國的限碳措施依然有利於這些國家爭取供應鏈向他們轉移。

最後，在我們思考2022年的宏觀經濟政策時應當充分考慮到國內面臨的各種困難。沒有其他意外的情況下，本輪外貿紅利對於經濟增長的貢獻可能在2022年漸入尾聲，國際政治環境可能變得更加複雜，外部貨幣環境的收緊和國內通貨膨脹的風險將會是人民銀行面臨的最嚴峻的政策挑戰。在內需方面，一個關鍵問題是如何在房地產、醫療和教育等產業之外尋找新的增長點和產業佈局方向。決策層既要保證今年最後一個季度經濟穩定運行，也需要儘快爲明年的經濟發展戰略定下基調。（作者爲經濟學博士，宏觀投資人）

（本文來源觀察者網，授權中時新聞網刊登）

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