多家香港券商期權兌付違約，隱秘通道商浮現：有的賣車付本金，有的人去樓空

10月初，在A股市場一片沸騰之時，曾從事金融行業的專業投資者王衝，心情卻跌入谷底。

今年年初，王衝在3家香港券商購買了看漲期權產品，在行情爆發之下獲得數倍賬面收益，但券商均以“公司出現資金流動性危機”爲由，拒絕兌付。

受傷的不止王衝，10月以來，南方匯發、歐普國際等多家香港中小券商出現期權兌付違約，相關話題也引起投資者廣泛關注。

在多輪協商後，王衝本想選擇退讓、放棄全部收益，只求拿回本金。結果他在10月16日收到一份“僅歸還4成本金，但不兌付收益”的方案。兩週的漫長等待，讓王衝忍不住怒斥對方“強盜邏輯”，並一口拒絕這樣的方案。

不過，王衝也清楚，相比其他得不到絲毫迴應的投資者，自己已經屬於幸運兒。在此次事件的波及下，因券商不予迴應，有通道商賣車給投資者墊付本金。

自9月24日以來，史詩級的政策面利好出臺後，“牛市”呼之欲出。儘管各方資金激烈博弈，A股有所回調，但市場的高昂情緒仍留有餘溫，衆多投資者蓄勢待發。

鮮爲人知的是，在市場的另一面，是深受罕見行情影響下，各類金融衍生品的高光時刻。“賭”對了市場走勢的投資者，如果早已加高槓杆，則賺得盆滿鉢滿。只是，結果未必盡如人意，市場劇烈震盪，考驗的範疇已遠超投資策略本身。

有通道商已人去樓空

據時代財經瞭解，目前從事場外期權業務的香港券商超過30家。10月28日，王衝告訴時代財經，其知道的目前能明確如期兌付的券商，只有華裕證券、亞丁證券等少數幾家。

今年年初，家住深圳的王衝赴港開通證券賬戶，並以專業投資者的身份在3家香港券商下單，購買“看漲期權”合約。9月24日至9月30日，A股市場迅速拉昇，在王衝買的兩個合約中，對應的兩個標的股票均有上漲，其中一隻主板股票更是斬獲了三連板，觸發了雙方約定的提前結束機制。截至9月30日收盤，這一隻王衝投入4萬元期權費本金的“看漲期權”合約，總收益接近40萬元，翻了10倍。9月30日，對方發來資金結算明細表，王衝確認無誤。然而之後兩週，對方進入了沉寂。

同樣難熬的，還有連接投資者和香港券商的一些內地機構，也就是業內俗稱的“通道商”。這一類機構均是已滿足“532資質”（最近一年末淨資產不低於5000萬元、金融資產不低於2000萬元、具有3年以上投資經驗）的專業機構投資者，在承接個人投資者的個股期權投資需求後，以該機構的名義作爲交易對手方，去券商下單。這也是王衝曾經的工作。

此次多家香港券商不予兌付，內地規模比較大的通道商損失慘重。此次採訪中，多名業內人士均向時代財經提到了一家通道商——廣東圓夢騰飛投資控股有限公司（以下簡稱“圓夢騰飛”）。

10月28日下午，時代財經來到圓夢騰飛公司註冊所在地，其辦公室大門緊閉，無人辦公。該寫字樓的物業人員向時代財經表示，9月底至10月初，有數批自稱“購買了他們家產品”的投資者前來，但圓夢騰飛的辦公室在第一批投資者出現後的次日，就再也沒有人來辦公。

時代財經在現場看到，圓夢騰飛辦公室大門門鎖與豎長條的門把手均被破壞。對此，物業人員稱，這些是投資者過來發現公司無人辦公後，試圖進入辦公室導致的。

其還透露，該公司已經拿走大部分辦公資料，傢俱還未搬走，至今也未退租，但物業目前也聯繫不上這家公司。

時代財經也致電天眼查等平臺顯示圓夢騰飛的多個電話號碼，有的無人接聽，有的關機。

10月28日，圓夢騰飛位於廣州珠江新城的辦公室大門緊閉。圖源：時代財經拍攝

只賣看漲期權，券商壓低資金成本

王衝曾任職的投資機構，既做場外期權投資，也有部分通道業務。所以對於這場香港券商的兌付危機，王衝早有隱約的預感。今年年初，香港數十家從事場外期權業務的券商噴涌而出，並且給出大幅度低於內地券商的期權費率時，王衝就已經儘量剋制，減少下單。

王衝向時代財經提供的一則在某香港券商下單的交易確認書顯示，一款平值看漲期權產品的期權費率低至4.1%。而某內資券商人士提供給時代財經的報價表顯示，同等結構的期權產品費率絕大多數都在6%至8%，沒有低於4.5%的產品。

以投資者最終想要達到500萬元名義金額爲例，如果是4.1%的期權費率，則僅需20.5萬元的期權費本金；如果是6.1%的期權費率，則需要30.5萬元的期權費本金。只要投資者支付了期權費，就獲得了未來以特定價格，買入或賣出價值500萬元股票的權利。

一家涉事香港券商的場外衍生品交易確認書截圖。圖源：受訪投資者提供

期權費率越低，投資者可以用更低的期權費本金，去行使同等的權利。但在其背後，則是券商爲了壓縮成本，選擇不進行相應的對衝策略。

深圳某從事場外期權相關業務的機構人士李玲告訴時代財經，“因爲有時候對方（香港券商）給的價格（期權費率）已經遠遠低於資金成本，我們當時判斷對方就是‘裸背’。”

在行業術語中，“裸背”即沒有“背靠背”的資產，也就是券商作爲看漲期權的賣方，沒有持有相應標的的資產與投資者進行對衝，例如對應標的的股票，以應對合約中標的股大漲而帶來的虧損，而是直接與投資者“對賭”，如若標的股沒有上漲，則投資者不行權，券商就賺取期權費本金。

此外，要達到低成本的基礎，券商也只會售賣看漲期權產品。多名投資者和通道人士向時代財經表示，今年香港券商基本上不接“看跌期權”的單子。

李玲對此分析道，售賣“看跌期權”需要券商手上持有標的資產，也就是需要有股有券，這種情況下運營成本會變高很多，但是香港券商的期權費率又很低。

即便提前預知了風險，但券商給出的“4成本金”方案，還是超出王衝預料。令他無法接受的是，在自己願意放棄全部收益的情況下，對方竟然不打算全額退還本金。

另有一名華南券商人士告訴時代財經，涉事香港券商規模都比較小，抗風險能力較差，對比之下內地券商資金雄厚，在出現同等的行情波動下，也沒有出現類似的情況。

通道商的雙重風險

在發現多數香港券商沒有對衝策略後，李玲就進行了風控，除非客戶強烈要求，否則不會往香港券商下單。

截至目前，李玲手上只有4筆香港券商的單子，都屬於同一名客戶，雖然有3單目前無法兌付，但有1單可以如期兌付，甚至本金翻了3、4倍。“再加上都是熟人，（整體來看）也相當於回本了，現在協商的敞口就比較大。”李玲泰然自若地說道。

實際上，個人投資者通過通道商去參與個股期權投資，並不符合合規要求。在此基礎上，把合約下到香港券商，則是再疊加一層未知的風險。

2020年9月25日，中國證券業協會發布《證券公司場外期權業務管理辦法》指出，股票股指類等其它場外期權交易對手方，應當是符合《證券期貨投資者適當性管理辦法》的專業機構投資者。如果是其中的法人機構，則需要滿足前述“532資質”。

《證券公司場外期權業務管理辦法》截圖。圖源：證券期貨法規數據庫系統

因爲提前把控了風險，李玲目前還能相對悠閒地繼續運營公司。而其他不少的通道商一邊焦頭爛額地聯繫香港券商，一邊安撫客戶。爲了維護與客戶的關係，李玲熟識的一名同行朋友選擇賣掉車子，向客戶墊付了超過70萬元本金。

一名與通道商有合作的內資券商人士向時代財經透露，如果整體單量不大，金額在一百萬元以內的，或者就10單左右，通道商通常還有能力墊付；但如果涉及金額太大，上千萬元甚至是過億元，通道商可能一單都不會墊付。

據時代財經瞭解，部分符合“532資質”的投資機構是在進行場外期權投資時，順帶設立“通道”業務，僅對機構內部人員開放；但專門以“通道”業務爲生的公司，由於手續費收入並不高，需要跑量才能賺錢。

香港券商壓低成本的意圖如此明顯，漏洞肉眼可見。爲什麼通道商會甘願冒雙重風險？

“要知道，客戶都是不理性的。當有另一家通道商的報價更低，期權費低這麼多，如果你是客戶，你會選誰？”李玲發出靈魂拷問。儘管風險增大，但普遍比內地券商少2個點的期權費率還是極具誘惑力，內地通道商還是會爲了搶奪用戶做出選擇。

追賠或陷“羅生門”

作爲專業投資者，王衝把所有精力都放在向香港券商追賠上；而李玲的同行朋友，則不斷奔波在找券商老闆協商、找資方搭線的路上。

針對此次香港多數券商違約的情況，盈科律所商事律師團隊高級合夥人瞿琨向時代財經指出，香港法規與內地存在差異，要準確分析香港券商是否違規，則需要諮詢香港律師的意見。

在此次事件中涉及的投資者主要分爲兩種，一種是自己去香港開戶下單，一種是走通道商下單，王衝屬於前者。

在個人追賠券商的案例中，瞿琨表示，由於這類投資者的投資行爲發生在香港，投資者是通過什麼方式把資金轉到境外去進行投資，是比較核心的問題。

但如果是個人想要向內地通道商進行索賠，無論是前期的法律責任劃分，再到後期的執行，都有可能陷入“羅生門”境地。

瞿琨分析，如果通道商的行爲構成非法吸收公共存款罪，公檢法將會介入；如果不構成，投資者也可以提起民事訴訟，如果通道商違反金融監管法規募集資金，可能導致投資者、通道商雙方簽訂的協議“無效”，投資人可依據法律規定，主張通道商返還投資款。

但瞿琨強調，部分投資者爲了追求可能的高收益，在明知跨境投資行爲可能不合規的情況下，選擇通過通道公司入港投資，“投資者自身可能也存在一定過錯。因此，即便法院認定協議‘無效’，也會基於雙方的過錯程度，來判斷是否支持返還全部投資款的要求。”

其次，就算法院支持，“如果通道商沒有辦法從香港券商中拿回投資款，自己的資金實力又不足以賠償所有投資人，就會陷入無力賠償的局面，也就是我們通常理解的‘執行不到款項’。”瞿琨解釋。

10月25日，南方匯發催促投資者同意歸還4成期權費本金的方案。對接人員跟王衝坦言，越到後期，有能力兌付的資金可能會越少，建議王衝同意方案，並保證即刻就可以讓財務人員排款。

10月25日，南方匯發工作人員催促投資者同意“4成本金”方案。圖源：受訪投資者提供

在此前兩天，歐普國際公佈分60期歸還全部期權費本金的方案，爲期5年，收益金額則還在覈算中。時代財經接觸到的相關投資者對此大爲震怒，長達五年之久，其質疑券商是否真心想退款。

不過，在目前的情境下，王衝已經在尋找更多渠道，給券商施壓，讓對方退還他的全額本金。

至於以後還會不會再往香港券商下單，王沖和李玲的態度都比較模糊，但他們有一個共識是，只要有市場、有需求，就會有承接需求的人。

（應採訪對象要求，王衝、李玲均爲化名。）

本文源自：時代財經APP