對話亞當·圖茲：在宏觀經濟學家眼中，風險投資如何走到今天
文 | 徐牧心
作爲一名經濟學家與歷史學家，亞當·圖茲本有機會成爲第一波購買英偉達股票的人，或者提前做空恆大並獲得回報，但事實卻是：亞當的ETF基金投資組合常年保持一種稍微虧損的狀態。
“雖然聽起來很荒謬，但我也沒什麼可抱怨的。我更着迷於經濟增長是如何對世界產生影響並改變歷史走向的。”他告訴「暗涌Waves」。
亞當·圖茲長期做經濟史中有關危機的研究。在劍橋大學任教期間，他寫就《毀滅的代價：納粹經濟的形成與崩潰》。而後他來到耶魯大學擔任歷史系主任，並以一戰期間的全球金融體系爲研究對象，寫就《滔天洪水：第一次世界大戰與全球秩序的重建》。目前，亞當·圖茲就職於哥倫比亞大學，任歷史系教授、歐洲研究中心所長。2018年，金融危機十週年之際，他出版《崩盤：全球金融危機如何重塑世界》，2021年新冠疫情肆虐全球之際，他發表《停擺：新冠疫情如何震動了世界經濟》。對危機的研究和警示讓他成爲全球決策圈的座上賓，這不僅包括達沃斯或對對衝基金的峰會，也包括拜登內閣的經濟顧問會議。
他提出“多重危機”的概念，即危機常常疊加發生，且其造成的後果並非簡單總和，這要求政策的制定者同時站在金融、社會、環境等角度應對危機。
亞當·圖茲出版刊物
但學界的名聲顯然不能滿足他，對亞當·圖茲而言，“儘可能影響更多的人”是更重要的事情。他在美國媒體界頗受歡迎，人們形容他爲“那個能夠解釋這個世界到底發生了什麼事情”的人。
所以這次我們和他談論了一些距離中國，以及中國風險投資更近的話題，想知道在一位着眼宏觀經濟的學者眼中，風險投資扮演了怎樣的角色，以及政府引導基金是否纔是大勢所趨。而亞當顯然也從這次中國訪學中瞭解到一些新事，比如我們爲何如此熱衷於討論“歷史的垃圾時間”、不堪忍受996的年輕人正在做怎樣的抉擇。
以下是「暗涌Waves」和亞當·圖茲對話——
「暗涌」：從2008年的金融危機到新冠疫情下的全球經濟停擺，你一直在做有關危機的研究。那麼在你看來，當下全球經濟所面臨的最大危機是什麼？
亞當·圖茲：過去的危機有點像心臟病發作，心臟的停跳會導致全球經濟的崩潰。在2008年的金融危機中，心臟是銀行系統，而冷戰和新冠疫情時期下的經濟危機中，心臟則是美國債券市場，後兩者最終都藉由中央銀行的干預穩定了局面。
問題是我們接下來要面對什麼？在我看來，是後新冠與“換檔”時期的疊加。分區域來看，歐洲在經歷疫情打擊後，又正在經歷能源危機，能源價格的大幅度上漲正在對消費者與投資者的信心造成嚴重打擊；在低收入國家，資金流動尚未恢復，增長前景非常糟糕；而對於中美兩大經濟體，最核心的問題是能否結束從2020年開始推行的經濟刺激政策，尤其對於中國而言，儘管其有意擺脫以建設和城市化爲中心的增長戰略，轉換成以新型製造業爲中心，但對於世界經濟而言，最大的問號還是來自於中國以及其未來的增長。
「暗涌」：有一些觀點認爲全球經濟已度過「多重危機」與「修復」階段，進而邁入「正常化」階段，你怎麼看？
亞當·圖茲：這太樂觀了。我提出的“多重危機”，意在強調危機的連續性以及長期延伸性。當下的“多重危機”包括三種條件的疊加，即結構性變化、增長放緩以及此前政策的持續影響。無論如何表述，我們都未能走出危機時期。
「暗涌」：近年來，許多中國公司都在謀求出海，你認爲這些公司在全球化進程中面臨怎樣的挑戰？
亞當·圖茲：在新加坡時，這個問題我剛好與一位中國專家交流過。她告訴我，許多中國企業在海外拓展時，發現世界上任何其他地區的商業環境都比不上中國，包括髮展速度、難易程度、信貸可用性，以及對市場規模的預期。
「暗涌」：接下來讓我們聊聊風險投資。起源於美國的風險投資，在過去數十年來也在中國蓬勃發展，並參與創造出很多偉大的公司。所以我想知道在一位宏觀經濟學家眼中，風險投資到底是一種怎樣的角色？
亞當·圖茲：風險投資當然是一個有關巨大成功的敘事，如你所說，它對許多特定國家的技術活力至關重要，但如果你正在建設超高壓電網，那我想你一定會尋求國家電網的支持。所以我的意思是，風投當然是一些技術創新的重要基石，風投會製造出獨角獸，但它之於宏觀經濟是10億美元與20萬億美元的差距。歷史上有一個著名的索羅悖論，即儘管IT投資在70到80年代間顯著增加了，但相應生產率的提高卻在很久之後才得以體現。所以風險投資與宏觀經濟之間的關聯應當是，前者間接推動創新，創造商業熱點，這些影響會最終擴散到整個地區，最終達成經濟增長，比如深圳。
「暗涌」：但與美國情況不同的是，當下中國的風險投資由國資背景基金、政府引導基金佔主導。你認爲風險投資可以是非市場導向的嗎？
亞當·圖茲：政府設立大型風投基金的情況是非常少見的，但我認爲非市場導向的風險投資應該更多，世界歷史發展的規律是，一種創新不應該只有少數幸運個體從中獲利，他們並不會關注整個社會的利益，所以我們爲什麼要把這種高風險所帶來的高回報放在體制之外呢？在歐洲我看到了很多創業項目的創新都源於公共部門，儘管新聞總褒揚私人企業家，但其背後往往是大學或政府研究基金在推動。
所以我認爲除了中國之外，我們也應該有一個公共投資組合分配委員會，以決定應該投資多少比例的基礎設施、教育投資或下注一些風險極高的獨角獸。當然政府投資人必須意識到不是每一個“獨角獸彩票”都能中獎。
「暗涌」：反對者的點在於，很多非市場導向的基金不願意承擔風險，或投資失敗的可能。
亞當·圖茲：公共資金的管理者應該更理智地承擔風險，比如世界各地的主權財富基金，這很合理，因爲風險的一大維度就是時間，私人投資者並沒有像公共資金這樣幾乎無限的時間。
「暗涌」：根據胡潤研究《2024全球獨角獸榜》，全球共有1453家“獨角獸”企業，其中美國佔逾700家，中國爲340家，不僅在總數上大幅落後，新增數也有所下降。爲什麼會這樣？
亞當·圖茲：美國的情況是，市場情緒波動產生大量的興奮型賭注。我們正處於巨大的AI浪潮裡，這在美國的具體表現是，任何生意只要能和AI搭邊，就會吸引到巨量資金，所有美國CEO們都瞭解這一點，並在藉此成爲獨角獸或成功IPO。美國再次產生如此科技繁榮與泡沫並不奇怪，美國在AI領域有強大的創新系統，可以從世界各地吸引人才，並承諾他們獲得財富，這表現在獨角獸數量的增長上。
但這是理想的經濟模式嗎？它會持續嗎？它到底會如何影響AI技術的走向？這些問題現在都無法回答，我們不能用過度興奮的資本市場來判斷我們的經濟政策成功與否。AI領域裡，美國政府想通過政策扶持將中國甩在後面，市場出現的是一個完全由政策催生的巨大泡沫，而華爾街的人評估這些股票或公司的人並不關心中國，他們只想賺“10億”美元。就是這樣的情況，如果此時中國指着這些數字說“哦不我們要輸掉了”，那我的建議就是淡定點吧。
「暗涌」：一位斯坦福大學的經濟學教授曾表達過這樣一個觀點：如果中國是一個以市場爲導向的經濟體，那麼房地產問題將不可避免地導致金融危機，但幸運的是，中國不是。你同意他的觀點嗎？
亞當·圖茲：這是一個好問題，我大體上很同意這位教授的觀點。中國房地產行業現在存在的問題，尤其體現在恆大等公司身上，是傳統房地產泡沫破裂的一部分，和中國前幾年主動推行的緊縮政策，如房住不炒、“三條紅線"有關，這些政策收縮了市場經濟的部分。我同意房地產問題如果累積下去會導致崩盤，但我們看到的是這個領域正在縮小，並且這不是自然發展的結果，而是有意爲之的。挑戰在於，中國各級政府，包括省、市級，是否有能力在這個巨大的城市化進程放緩以及經濟轉型的過程中控制住所有蔓延的部分，而這無疑是改革開放以來中國經濟政策面臨的最大考驗。如果中國通過了測試，這將是世界上最成功的經濟維穩行動，因爲從未有政府能夠有意識地阻止房地產的過度繁榮，在歐洲和美國，房地產泡沫都是自行破裂的。
但就像炸燬一座舊發電站，你需要應對建築物倒塌產生的次生危害。總體而言，大方向是好的，需要調整其間的平衡。
「暗涌」：作爲研究金融危機的專家，你覺得我們需要防備一場金融危機的出現嗎？
亞當·圖茲：目前還沒有。鑑於中國政府有很強的調解與平衡能力，沒理由恐懼一場心臟病發作式金融危機的出現。外人很難判斷這件事，但現在中國採取的經濟刺激措施，以及不同政策的組合方式，表明那些擁有更好信息的人並不害怕在這個時間點爆發危機。
「暗涌」：最近中文互聯網上有一個流行觀點：從經濟學的邏輯來看，當某段歷史正背離經濟規律，個人又無力改變，且必然走向失敗的階段，就被定義爲歷史的垃圾時間，人們在這段時間內最好躺平。你怎麼看，歷史上真有垃圾時間這樣的階段嗎？
亞當·圖茲：哈哈，我喜歡這個說法，我要借用這個說法，我確信美國就正處於垃圾時間當中。不過我理解你的意思，我的很多中國朋友向我傳遞了類似的情緒。
我們認爲氣候危機會成爲下一場全面危機，但中國現有的社會結構以及政治機構表明，相比世界其他任何國家，中國是最有可能解決這個問題的，世界需要中國政府在解決氣候危機的軌跡上繼續前進，而不是”躺平”，這個時期不是“垃圾時間”，而可能成爲歷史上最重要的時期之一。
個體可能會感到幻滅、沮喪。但朝外看，中國每個大城市的街道上都能看到很多電動車，你們可能會覺得理所當然，但世界上的其他地方都不是這樣的。中國正在進行世界上最快的綠色能源轉型，並且已經實現了一種逃逸速度，所以這並非垃圾時間，而是綠色能源轉型開始起飛的時刻，垃圾時間正是支撐、遏制、框定正在進行的革命的先決條件。
可以寬慰中國人的是，大洋彼岸的美國已經打算選舉出一個相信氣候科學是中國人發明的人了。
「暗涌」：問一個有關你的問題吧。作爲一位經濟學家，你如何投資？你最成功的一筆投資是什麼？
亞當·圖茲：哈哈，我必須承認，作爲一個學者，我不擅長生活中許多實際的方面，但毫無疑問，我最滿意的一筆投資是我女兒的教育。除此之外，我只是一個普通投資者，我在英國和哥倫比亞大學都有養老金，我個人也投資了一些風險較高的ETF基金，因爲我不打算在接下來的20年內退休，所以不擔心短期回報。我不買個股，因爲研究表明其長期收益沒有指數基金高，我也不看好私募市場的未來收益。
這說起來很荒謬，我的投資都不太賺錢，我經常自責，因爲我花了很多時間研究經濟，比如我本可以做空恆大，或者比99%的人都提前購買英偉達的股票，以此能賺到比指數基金多得多的財富，但我都沒有這麼做。
我着迷於經濟增長以及它對世界的影響、它改變歷史的方式，我對個人財富好像就提不起這麼大的興趣，我倒是希望所有和金錢有關的問題都消失，因此好像也沒什麼可抱怨的。
「暗涌」：最後我想問，在你提出的“多重危機”時代中，普通人該如何自處，以及對於正在消失的中產階級，他們應該做些什麼？
亞當·圖茲：你剛纔問我最好的投資是什麼，我的答案是對我女兒的教育投入，“教育”就是我的答案，尤其在AI技術風雲變化的時代，教育是解決個人危機的唯一全面答案。
這其中人們要尤其認真關注自己的心理健康。很多人無法理解外部世界正發生的事情，並將其內化爲自己的失敗，事實並非如此。六七十年代，女權運動者提出了一個口號，“The personal is political”，強調私人生活與政治權力結構相互關聯，因此前者不應僅僅被視爲私人問題，而應該被視爲更廣泛的社會與政治議題。
我今早被問了一個類似的問題，“爲什麼越來越多的中國要選擇體制內工作，要搬離大城市”。在我聽說了“996”這種工作方式後，我覺得人們因此而選擇退出，是一個平衡工作與生活的合理決策，當然從宏觀經濟的角度出發，這種代際選擇不會對GDP有任何幫助，但追求增長並不是達成人生意義的方式。我們在討論這些個人和主觀的問題時也不要忽視歷史的巨大力量，放眼全球，疫情的衝擊引發了一場全球心理健康危機。
中國和韓國是東亞經濟增速最快的兩個社會，但超快速的增長可能會導致相當不幸福的結果，韓國的經歷向我們預告了這點。在韓國，人們很不開心，生育率降至冰點，男性和女性彼此疏遠。而在歐洲，我出生的地方，你從他們的政策中感受不到什麼，但在那裡生活要容易得多。很多人在談論幸福經濟學和幸福政策，但對我來說，把幸福變成一個指數，然後試圖追逐它是努力錯了方向。
「暗涌」：關於幸福指數以及個人心理健康危機，你有什麼書籍或公開課可以推薦嗎？
亞當·圖茲：閱讀是重要的，但在這個問題上，人們更需要去和人交流、互動。