專訪淡馬錫吳亦兵：持續投資中國市場，投資組合表現仍富有韌性

21世紀經濟報道記者 申俊涵 北京報道

“我們長期看好中國經濟，長期投資於中國市場。過去一年裡，我們在中國市場的投資也還在持續。”近日，淡馬錫中國區主席吳亦兵在接受21世紀經濟報道記者專訪時說。

入華投資20年的淡馬錫，是中國市場最大的機構投資者之一。從2004年初到中國時投資銀行業，到2010年開始投資中國的互聯網與新經濟，再到最近幾年投資中國具有原始創新優勢的能源轉型、生命科學等領域，淡馬錫的投資策略隨中國市場的發展而動態調整。

在2020年時，淡馬錫在中國的投資組合佔比一度高達29%，這也是首次中國市場的資產配置超越新加坡本土，成爲其第一大重倉市場。但近年來，由於中國資本市場表現欠佳等多方因素的影響，淡馬錫持有的中國資產價值也略微縮水。

淡馬錫最新發布的2024年度報告顯示，在截至2024年3月31日的財年裡，淡馬錫投資組合淨值爲3890億新元，比上一財年增加70億新元。其中，在華資產在淡馬錫投資組合中佔比19%，低於美洲的22%，以及新加坡的27%。這是近十年來首次，淡馬錫的中國投資組合敞口低於美洲。

“我們在各區域市場的投資佔比變化，其實是低於各市場二級市場的指數變化。”吳亦兵對21世紀經濟報道解釋說。在過去一個財年，MSCI中國指數下降了17%（含股息、分紅），MSCI美國漲了30%（含股息、分紅）。而淡馬錫在中國投資組合的佔比下降幅度低於指數的下降幅度，這說明淡馬錫的投資組合表現，仍然是富有韌性的。

現階段，淡馬錫看到哪些來自中國市場的投資機會？其在2023年下半年落戶上海的全資子公司淡明資本，釋放怎樣的投資信號？同時，在國有創投機構的盡職免責機制受到市場熱議的當下，作爲新加坡國有投資公司的淡馬錫，又有哪些經驗可以借鑑？

持續投資中國：現階段關注能源轉型、生命科學等比較優勢領域

據瞭解，淡馬錫契合數字化進程、可持續的生活、未來新消費和更長的壽命這四大結構性趨勢，在過去一年，在科技、金融服務、可持續發展、消費和醫療等領域投入260億新元的資金。

從區域視角來看，淡馬錫在立足新加坡的基礎上，持續推進全球化投資的步伐。新加坡以外，美國繼續是淡馬錫主要的投資目的地，其次爲印度和歐洲。另外，淡馬錫也加大在日本的投資活動。

對美國和印度市場的投資，是淡馬錫近年業績的主要貢獻來源。淡馬錫在年報中指出，過去一個財年投資組合的增長“主要來自美國和印度市場的回報，抵消了中國資本市場表現欠佳帶來的影響”。

雖然中國市場表現欠佳，淡馬錫仍在中國市場持續投資。21世紀經濟報道注意到，近年來，淡馬錫出手投資了納力新材料、維亞生物、比亞迪等中國企業。

“我覺得外資對中國市場的潛力是認可的，即便是今天沒在中國的投資者，也毫無疑問會關注中國市場。因爲中國是世界上最大的市場之一，這是不可能被放棄的市場。”吳亦兵說。只不過外資目前對中國市場持有相對謹慎的態度，主要是由於地緣政治、經濟信心、缺乏財富效應等因素。

回顧淡馬錫在華投資歷程，吳亦兵對21世紀經濟報道表示，這大概經歷了三個階段。第一個階段是2000年代初期進入中國時，主要投資具有經濟指徵性的銀行業。第二階段是從2010年開始，隨着中國互聯網的崛起，淡馬錫也投資了一些獨角獸企業。尤其是2015年往後，淡馬錫在中國的新經濟領域投資了一些相對領先的企業，他們主要集中在三大細分領域——移動互聯網、新能源、生命科學。

最近幾年，淡馬錫在中國的投資進入第三階段。“我們看到中國企業創新能力的進一步提升和在多個行業的滲透，中國的比較優勢已經從傳統的以勞工和製造爲基礎，變成了以R&D（科學研究與試驗發展）爲主。製造業和實體經濟的強大，已經是由研發和IP（知識產權）所帶來的，這是我們非常重視的一點。”吳亦兵說。

比如，在能源轉型方面，作爲中國出口“新三樣”的電動汽車、鋰電池、太陽能電池，以及電網下游的應用等，這些領域都是中國處於領先地位並且具有研發能力的。

還有在生命科學方面，淡馬錫從2015年開始在中國投資生命科學領域，團隊觀察到中國創新藥研發原來是以快速跟隨模仿性創新爲主，後來中國藥企開始做真正的原研藥。現在最新的明顯趨勢是，很多中國藥企向外授權創新，這是中國研發優勢在生命科學領域的體現。

在近兩年十分火熱的AI大模型領域，今年3月，曾傳出淡馬錫正在討論投資OpenAI的消息。在中國市場，淡馬錫對AI大模型企業報以怎樣的投資心態？

“我覺得人工智能技術是像互聯網、移動互聯網那樣的革命性技術，它的應用會產生很大的價值。”吳亦兵說。在AI大模型領域，淡馬錫更加看重它未來的應用，而不是它今天作爲工具本身。雖然現在國際上已經有OpenAI這樣做得比較成功的公司，但大模型發展到今天還是在很早期的階段，而且它的商業化應用方向還不是非常明晰。由此，淡馬錫的投資策略是，緊密地跟蹤能夠轉變爲商業價值的應用。

拆解淡馬錫模式經驗：做完全市場化的國有投資公司

淡馬錫不僅持續在中國投資落子新項目，也將子公司帶來了中國。去年10月，淡馬錫全資子公司淡明資本落戶上海，在業內引起不小轟動。

吳亦兵也是淡明資本董事和投資委員會委員之一，談起淡明資本亮相的新動作，他表示，淡明資本和淡馬錫是共同投資的關係，只是從資金來源的角度來說，淡馬錫歷史上只管理自有資金，淡明資本的資金來源則更加地多樣化。

據瞭解，淡明資本系獨立運營並獨立對外募集資金，其第一期基金True Light Fund I已經募到了33億美元（240億元人民幣），吸引到了包括主權財富基金、基金會、金融機構和家族辦公室在內的全球投資者。

“我們長期看好中國的經濟，也長期投資於中國市場。對於許多外資投資者而言，我們在中國投資相對更有經驗，也更瞭解中國經濟下一步的成長。由此，當很多全球的投資者不知道如何參與投資中國時，會選擇作爲LP參與到淡明資本的新基金中。”吳亦兵說。

淡馬錫在中國市場遠近聞名，不僅是因爲其是資歷深、經驗足的外資機構投資者，還有一個重要的因素是，在國有創投機構正成爲中國創投市場主力軍的當下，淡馬錫是各地國有創投機構希望對標的平臺。“北京版淡馬錫”、“上海版淡馬錫”，成爲新聞報道中對當地國資系創投力量寄予厚望的一種稱謂。

值得注意的是，此前，缺乏市場化激勵機制與容錯機制，成爲制約中國國有創投發展的主要制度性障礙之一。而近期發佈的“創投十七條”指出，“健全符合創業投資行業特點和發展規律的國資創業投資管理體制和盡職合規責任豁免機制，探索對國資創業投資機構按照整個基金生命週期進行考覈”。

當國有創投機構開始健全管理體制與盡職免責機制，淡馬錫有怎樣的經驗之談？對此，吳亦兵表示：“投資需要承擔風險、允許失敗，作爲個人做投資時是如此，管理大型公司時也是這樣。如果風險偏好非常低，怎麼做風險投資呢？尤其做早期風險投資，失敗率肯定是高於成功率的。越在乎一城一池，組合的回報率可能會越低，就淡馬錫而言，我們關注的是投資組合的整體成長。”

在淡馬錫的年報中，也提到這樣的風險回報偏好原則：我們絕不容忍任何可能損害淡馬錫名譽和信用的風險；我們專注於長期業績表現；我們具有進行集中大額投資的靈活性；我們維持有韌性的資產負債表；我們評估總體投資組合價值長期持續損失的可能性，並對不同情境進行韌性測試。

同時，吳亦兵強調，淡馬錫是新加坡國有投資公司，同時也是一家完全市場化的投資機構。機制是做到完全市場化，尊重市場規律。具體來說，第一，就早期風險投資而言，絕大部分的被投企業可能會死掉。第二，賺錢的基金只有前25%，做基金的LP也是賠錢的機會大於賺錢機會，國家隊LP做投資時也要認識到這點。

“地方政府期待通過基金投資扶持產業，並且實現一定的投資回報，這需要有管理經驗和投資經驗的優秀基金管理人，這種基金管理人只有在實戰中才能鍛煉出來。”吳亦兵說。