浙商證券：工業利潤仍待需求發力 庫存被動衝高

智通財經APP獲悉，浙商證券發佈研報稱，1-6月規上工業企業利潤平穩增長，較前值略有回升，有效需求不足仍是最大挑戰，以價換量特徵較爲明顯。6月當月工業企業利潤增速較5月有所回升主因上月企業投資收益回落短期衝擊已過。供給快於需求使得工業企業庫存被動衝高。結構中的反轉行業機會或可關注，例如大規模設備更新帶動相關上游原材料加工業利潤增速降幅收窄回升，未來或可能進一步傳導至上游資源品從而帶來量價齊升行情。此外出口性價比紅利、消費品以舊換新、基建和地產三大工程落地或是結構性線索。

浙商證券主要觀點如下：

工業利潤增速平穩，以價換量仍是主要特徵

2024年1-6月工業企業利潤同比增長3.5%，較前值3.4%有所回升。6月份當月規上工業企業利潤增長3.6%，增速比5月份加快2.9個百分點，主因5月份工業企業投資收益增速回落的短期衝擊因素影響已過。

該行認爲，以價換量是當前工業企業經營的主要特徵。從量價利潤率三要素模型來看，價格是主要拖累項，量是主要拉動項，工業企業營收利潤率較去年同期基本持平。

從營收利潤率的角度來看，2024年1-6月規上工業企業營業收入利潤率爲5.41%，較1-5月回升較多.較去年同期基本持平，營收利潤率逐步回升也較符合季節性特徵。此外，二季度工業企業產能利用率回升至74.9%，帶來一定的規模效應降低產品的單位成本。據該行測算，6月當月工業營收利潤率爲6.51%，分行業來看，6月當月製造業營收利潤率約爲5.54%較前值有所回升，但相較採礦業、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業仍然偏低。

從價格的角度來看，6月份PPI降幅有所收窄，工業品價格的修復對企業利潤的拖累作用有所收窄。2024年6月份，全國工業生產者出廠價格同比下降0.8%，降幅比上月收窄0.6個百分點，環比由上月上漲0.2%轉爲下降0.2%。

該行認爲，有效需求不足仍是當前工業企業面臨的最大挑戰、若大規模設備更新和消費品以舊換新政策能夠落地加快釋放市場空間，基建和地產三大工程實物工作量落地，則對工業企業的盈利有一定積極支撐作用，從而適應和發揮供給先行、優質產能先行的有利條件，將供給進一步轉化爲盈利，穩固工業企業盈利修復態勢。該行預計，在基數作用下2024年下半年利潤增速呈現前高後低態勢，預計全年增速或爲0.8%。

裝備製造利潤維持高增，上游原材料降幅繼續收窄應關注

裝備製造業利潤保持高速增長，成爲工業企業利潤增長的重要引擎。上半年，裝備製造業利潤同比增長6.6%，拉動規上工業利潤增長2.2個百分點，對規上工業利潤增長的貢獻率超六成。裝備製造業利潤佔規上工業的比重爲35.0%，同比上升1.0個百分點。智能手機、集成電路、新能源汽車等高技術產品產銷較快增長，造船業競爭力提升訂單有支撐。製造業高端化、智能化、綠色化深入推進，新質生產力培育壯大，大規模設備更新政策持續發力，對裝備製造業需求及利潤有積極支撐。

量價回升邏輯支撐上游原材料加工業利潤降幅收窄，該行認爲其利潤增長恢復彈性值得關注，未來或將進一步傳導至上游資源品行業。隨着大規模設備更新等政策措施落地顯效，鋼材市場預期向好、價格回升，二季度鋼鐵行業利潤實現較快增長，扭轉了鋼鐵行業一季度全行業淨虧損的局面；有色冶煉行業受產品價格持續上漲等因素推動保持較快增長。

出口性價比紅利支撐消費品出口向好，以及擴內需促消費政策深入實施帶動內需消費平穩修復，同時在去年同期低基數作用下，消費品製造業利潤增速保持較高讀數，但邊際有所回落。1-6月份，消費品製造業利潤同比增長10.0%，增速比1-5月份有所回落，其中化纖、造紙、文教工美、紡織、農副食品、印刷、酒飲料茶、食品製造行業表現積極。

供給快於需求庫存被動衝高，上游原材料加工業值得關注

2024年6月末規模以上工業企業產成品存貨同比增長4.7%，較前值3.6%大幅衝高，供給快於需求被動壘庫較爲明顯。該行認爲，由於工業穩增長供給先行，但需求端如消費、地產投資等仍有較大恢復空間，使得庫存被動衝高。該行繼續提示，當前庫存週期呈現平坦化、跳躍化的新形態，若需求端政策能夠及時落地發力則庫存有望回落，反之若需求不足而供給繼續發力則庫存將繼續被動衝高。

從庫存結構上看，上游原材料加工業實際庫存分位數相對較低，去庫相對徹底使得供給相對剛性，在大規模設備更新等中游製造需求持續擴張支撐下，上游原材料加工業利潤回升向好趨勢或有望延續。

截至最新分行業庫存數據（5月），皮革、毛皮、羽毛及其製品和製鞋業、有色金屬礦採選業、醫藥製造業和黑色金屬礦採選業實際庫存分位數低於10%，化學原料及化學制品製造業和專用設備製造業的實際庫存分位數低於20%，儀器儀表製造業、木材加工及木、竹、藤、棕、草製品業、石油、煤炭及其他燃料加工業、汽車製造、食品製造業和有色金屬冶煉及壓延加工業則低於30%。

根據該行的預測來看，2024年內或總體呈現振盪補庫趨勢，補庫斜率呈現平坦化特徵，較難有超預期的強度表現。同時庫存週期也伴隨着庫存階段的跳躍化新形態：若需求持續滯後於供給，則主動補庫將向被動補庫切換，若需求及時跟進且供給側政策退坡，則主動補庫或跨躍至被動去庫，若需求未及時跟進且供給退坡，則主動補庫或跨躍至主動去庫。

在工業企業利潤增速平穩，且庫存週期平坦化的時期，該行繼續提示應淡化相關工業總量指標，關注工業企業的結構性機會。大規模設備更新、出口性價比紅利、消費品以舊換新、基建和地產三大工程實物工作量落地或是結構性線索。