央行釋放最新貨幣政策信號，降準有空間、降息受約束

在央行行長潘功勝於近期釋放“進一步謀劃新的增量政策”信號後，市場對於貨幣政策操作充滿期待。

今年降準降息概率有多大？貨幣增量政策具體是哪些措施？央行又將如何進一步完善貨幣政策框架？

9月5日，中國人民銀行多位有關負責人在國新辦新聞發佈會上回應上述熱點問題，並表示：目前金融機構的平均法定存款準備金率大約爲7%，還有一定的空間；而存貸款利率進一步下行面臨一定的約束。

降準還有空間

當前，製造業PMI、物價、房地產投資和銷售仍在收縮，亟需貨幣政策發力，實施更大力度的逆週期調節。

在此背景下，央行貨幣政策司司長鄒瀾5日對於降準、降息的看法引起市場高度關注。

鄒瀾表示，降準降息等政策調整還需要觀察經濟走勢。其中，法定存款準備金率是我們供給長期流動性的一項工具，與之相比，7天逆回購和中期借貸便利（MLF）是對應中短期流動性波動的工具，今年又增加了國債買賣工具。綜合運用這些工具，目標是保持銀行體系流動性合理充裕。年初降準的政策效果還在持續顯現，目前金融機構的平均法定存款準備金率大約爲7%，還有一定的空間。

東方金誠首席宏觀分析師王青認爲，考慮到之前的幾次降準中，已執行5%存款準備金率的部分法人金融機構都沒有降準，很可能意味着5%就是當前存款準備金率的下限。這意味着還有2個百分點的降準空間。如果每次下調0.5個百分點的話，還能降準4次。

7月，廣義貨幣(M2)餘額同比增速降至6.3%，已連續三個月低於7%，狹義貨幣（M1）餘額同比下降6.6%，新增人民幣存款減少8000億元，出現了多年來罕見的負增長。

在廣開首席產業研究院資深研究員劉濤看來，其中固然有存款“擠水分”的因素，但更反映出存款正在加速流失。銀行貸款也在迅速下滑，貸款下降反過來又會導致存款進一步下降，這將不可避免地對銀行機構的流動性和信貸資源帶來壓力，亟需貨幣當局降準向銀行體系注入流動性。

劉濤認爲，從降準的可能性來看，目前我國小型銀行加權平均存款準備金率已低至5%左右，短期內空間相對不大，但並不絕對意味着不能進一步下調；而中型銀行、大型銀行加權平均存款準備金率分別爲6.5%、8.5%，仍有一定的下調空間。

關於降準時點，劉濤建議，三季度實施年內第二次降準，以國有大型商業銀行及全國性股份制商業銀行的定向降準爲主。考慮到相關銀行機構在我國銀行業的存款佔比達六成，如對其定向降準0.5個百分點，預計可向市場釋放流動性6000億元以上。

王青則分析，考慮到當前銀行體系流動性比較充裕，降準很可能安排在四季度，降準幅度將爲0.5個百分點，釋放資金1萬億元，主要是爲了支持政府債券發行。

降息面臨約束

全球貨幣政策動盪下，中國的降息空間備受關注。

總的來看，穩健的貨幣政策爲中國經濟恢復發展營造了良好的貨幣金融環境。總量上，貨幣信貸合理增長，社會融資規模和人民幣貸款增速高於名義GDP增速；結構上，重點領域和薄弱環節支持力度加大，信貸結構持續優化；價格上，企業融資和居民信貸成本下降。

在利率方面，今年以來，1年期和5年期以上貸款市場報價利率（LPR）分別累計下降了0.1和0.35個百分點，帶動了平均貸款利率持續下行。

不過，鄒瀾強調，也要看到，受銀行存款向資管產品分流的速度、銀行淨息差收窄的幅度等因素影響，存貸款利率進一步下行還面臨一定的約束。人民銀行將密切觀察政策效果，根據經濟恢復情況、目標實現情況和宏觀經濟運行面臨的具體問題，合理把握貨幣政策調控的力度和節奏。

關於降息，劉濤建議，考慮到實際利率依然偏高，有必要進一步降息。美聯儲降息在即，也爲我國降息打開了時間窗口。但從以往降息的效果和市場反應來看，建議減少高頻但小幅的降息舉措，集中有限的政策資源，在今年底或明年初實行一次性50個基點左右的較大幅度降息。同時，考慮到結構性貨幣政策工具中，碳減排支持工具、普惠小微貸款支持工具、普惠養老專項再貸款將於今年底全部到期，建議明年初對相關結構性貨幣政策工具也可進一步追加新的額度，並下調支農、支小再貸款和再貼現利率各0.5個百分點，以利於配合做好綠色金融、普惠金融、養老金融等文章。

談及下一步的政策取向，央行副行長陸磊稱，央行將繼續堅持支持性的貨幣政策，加快落實好已出臺的政策舉措，更加有力支持經濟高質量發展。還要着眼於總量、利率和結構。

在總量上，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，引導銀行增強貸款增長的穩定性和可持續性，保持社會融資規模、貨幣供應量同經濟增長和價格水平的預期目標相匹配。

在利率上，發揮好近期政策利率和貸款市場報價利率下行的帶動作用，以此推動企業融資和居民信貸成本穩中有降。

在結構上，加大已有工具的實施力度，推動新設立工具落地生效，主要是提高資金使用效率，加大對重大戰略、重點領域和薄弱環節的優質金融服務。

進一步暢通貨幣政策傳導

貨幣政策框架從數量型爲主向價格型爲主轉型，是現代貨幣政策框架的重要標誌。當前，中國貨幣政策框架正進入轉型時刻，更加註重發揮利率調控作用。

關於貨幣政策框架的完善思路，鄒瀾表示，央行將結合經濟金融發展變化，以及對貨幣政策實施效果的審慎評估，進一步優化完善中國特色貨幣政策框架。

鄒瀾表示，要考慮優化貨幣政策調控的中間變量。近年來，我國經濟結構轉型加快，金融市場日益發展，融資結構不斷變化，這些都導致貨幣供應量的可測性、可控性以及與經濟的相關性下降。央行將逐步淡化對數量目標的關注，更多將其作爲觀測性、參考性、預期性的指標，更加註重發揮利率等價格型調控工具的作用。同時結合形勢變化，研究完善貨幣供應量的統計口徑，讓貨幣統計更符合實際情況。

近期，央行進一步健全利率調控機制，多措並舉提升利率引導能力。以7天回購操作利率爲主要政策利率，並以利率走廊工具作爲輔助，同時將逆回購招標方式改爲“固定利率、數量招標”，明示操作利率。

貨幣政策工具箱也進一步擴容。央行自8月起已開展國債買賣操作，並在月末發佈了首個“國債買賣業務公告”，央行買賣國債主要定位於基礎貨幣投放和流動性管理，既可買入也可賣出，並通過與其他工具靈活搭配，提升短中長期流動性管理的科學性和精準性。

中金公司研究部固定收益研究負責人陳健恆分析，未來回購工具將更多承擔利率工具職能，包括LPR等利率或將更多參考7天逆回購利率，並弱化回購的數量工具職能；另一方面，央行或逐步納入國債買賣工具來彌補數量工具的不足，由國債買賣和MLF共同承擔流動性管理職能。雖然短期內MLF可能仍然承擔着引導中長期利率的職能，但長期來看可能逐步淡化其政策利率色彩，而逐步過渡爲數量型工具；同時以國債買賣工具作爲輔助型數量工具和輔助型價格工具，通過不同期限的流動性管理來精細化影響不同期限的利率水平。

鄒瀾還表示，央行將結合宏觀形勢和政策調控需要，創新實施好結構性貨幣政策工具，持續提升貨幣政策效率。

在進一步暢通貨幣政策傳導方面，鄒瀾強調，貨幣政策傳導實際上有兩個階段，一個是從央行到金融市場的傳導，通過強化政策溝通和預期引導、提升貨幣政策透明度、增強金融機構自主理性定價能力，可以進一步提升金融服務質效；另一個是從金融市場到實體經濟的傳導，需要着力打通堵點，加強貨幣政策與財政、產業、監管等政策的協同，促進供求平衡，支持經濟政策着力點更多轉向惠民生促消費領域，提升對消費、投資等實體經濟變量的傳導效果。