蕊源科技IPO過會十餘月緣何慘敗註冊門前:業績預測審慎度頻遭打臉

導讀：蕊源科技IPO的最大問題便是其業績的成長性和持續性，當初，爲了成功通過監管層的審覈，蕊源科技向監管層提交的業績預期皆過於“樂觀”，結果卻屢遭現實打臉，這不僅讓監管層對其信息披露的真實性和審慎度充滿質疑，也讓人不得不懷疑其財務基礎存在薄弱的可能。

本文由叩叩財經（ID：koukouipo)獨家原創首發

作者：方知躍@北京

編輯：翟 睿@北京

縱然曾成功化解了上市委會議“暫緩審議”的考驗與風險，但成都蕊源半導體科技股份有限公司（下稱“蕊源科技”）的IPO之旅還是未能走到最後。

2024年5月26日晚間，深交所以一份《關於終止對成都蕊源半導體科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市審覈的決定》（下稱“《終止決定》”）宣告了蕊源科技上市的失敗。

和絕大多數上市鎩羽的企業一樣，明面上，蕊源科技IPO的終止是源於其主動撤回申報材料。不過，對於任何一家擬上市企業來說，如果不是IPO的推進難以爲繼，任誰都不會主動放棄這籌謀多年並已行至盤中的上市計劃。

從2022年5月23日正式向深交所遞交創業板的上市申請並獲得受理，到如今不得不飲恨而歸，蕊源科技整整耗費了兩年時間。其中，僅距離其成功通過深交所上市委會議的審議，都已經足足過去了十個月。

早在2023年8月9日召開的深交所上市委2023年第61次會議上，蕊源科技IPO便成功獲得了上市委員們對其“符合發行條件、上市條件和信息披露要求”的認可。

事實上，在更早的2023年3月下旬，蕊源科技便已經獲得了登上上市委會議接受審議的機會。但因關聯交易的合理性和真實性問題，在首次上會時，蕊源科技IPO被上市委員們出具了“暫緩審議”的結果。

在其首次上會前，叩叩財經也曾獨家報道了蕊源科技IPO所面臨的種種問題（詳見叩叩財經相關報道《蕊源科技IPO攜三輪問詢闖關創業板：權重股份捆綁大客戶，獨立性待榷！關聯交易叢生，業績持續性存疑》）。

首度的“暫緩審議”雖最終在五個月後有驚無險地得以化解，但這或許已經用光了蕊源科技IPO的所有好運。

在2023年8月上旬通過深交所上市委審議通過後，蕊源科技的上市之旅便陷入了肉眼可見的緩行之中。

以至於直到2024年5月26日正式被深交所叫停，蕊源科技始終也未能在其IPO過會後再向前推進一步而進入到註冊流程。

“蕊源科技IPO的最大問題便是其業績的成長性和持續性，當初，爲了成功通過監管層的審覈，蕊源科技向監管層提交的業績預期皆過於‘樂觀’，結果卻屢遭現實打臉，這不僅讓監管層對其信息披露的真實性和審慎度充滿質疑，也讓人不得不懷疑其財務基礎存在薄弱的可能。” 一位接近於監管層的投行中介機構負責人士告訴叩叩財經。

除了業績難如預期之外，壓垮蕊源科技IPO的最大一根稻草是在羸弱的經營之態下，其最新一期的財務數據或難以滿足監管層對創業板服務於“成長型創新創業”企業的定位。

作爲一家專業從事電源管理芯片的研發、設計、封測和銷售的企業，蕊源科技在此次IPO報告期內的基本面與同期申報創業板上市的企業相比，並不算突出，甚至說如果沒有2021年行業突顯的景氣度，在2019年還處於虧損狀態的蕊源科技是很難實現在2022年便向創業板發起上市衝擊的。

即便2022年時，蕊源科技當期扣非淨利潤僅不到7000萬，但其就敢向A股市場拋出“獅子大開口”似的融資計劃——其計劃發行不超過1420萬股用以募集高達15億規模的資金投向“電源管理芯片升級及產業化”、“研發中心建設”和“封裝測試中心建設”等三大項目及補充流動資金。

在2023年之前的三年中，蕊源科技也委實可以稱得上是一家高成長型企業。

公開數據顯示，2020年至2022年間，蕊源科技的營業收入分別爲1.19億、3.26億和2.975億，即便2022年略有下滑，但該三年間營業的複合增長率也達到了58.1%，這也足以滿足其適用的創業板成長性屬性指標所要求的“最近一年營收規模不足三億者，需最近三年內的營業收入複合增長率指標超過20%”。

但隨着2023年的過去，新一年財務指標即將公佈。

按照創業板對其成長性屬性的營收增長的要求，蕊源科技IPO要想繼續滿足創業板的定位，其2023年的營收至少要超過3億規模。

在2022年之後企業經營狀況明顯遇冷的蕊源科技，能否在2023年中順利達成上述經營指標呢？

前景應是不樂觀的。

在2024年3月31日，因IPO申請文件中記錄的財務資料已過有效期，需要補充提交，蕊源科技IPO便進入了補充2023年年報數據的“中止”狀態。

2023年年報眼看即將出爐，正在此刻，蕊源科技卻搶先一步終止IPO。

從這一舉動也可對其2023年營收的羸弱局面可見一斑了，也無形中對上述疑問給出了答案。

當年依靠行業景氣度迎來業績的爆發的蕊源科技，也曾深刻意識到未雨綢繆、居安思危的重要性——行業環境一旦變化回落，其又將如何維繫業績的持續性，這也將成爲影響其上市命運的關鍵所在。

於是，一家頗有實力的“大客戶”早已被蕊源科技用股權予以深度“綁定”。

2021年5月，具有國資背景的北京智芯微電子科技有限公司（下稱“北京智芯”）大手筆突擊入股蕊源科技，成爲了蕊源科技中持股數量最大的外部投資者。

在北京智芯入股當年，北京智芯及其關聯企業便大幅加大了對蕊源科技的採購“支持”，從此前僅數十萬的採購額一舉提升至千萬量級規模，直接空降蕊源科技當年第三大客戶之位，到了2022年上半年，北京智芯繼續強化對蕊源科技的支持力度，並一舉成爲了蕊源科技第一大客戶。

不過，縱然有北京智芯的強力加持，但時間進入2023年之後，在行業景氣度漸退的當下，尚待上市的蕊源科技，其業績難以維持高位增長的虛假繁榮之態也漸顯。

IPO失敗的命運，終究是在劫難逃。

1）過會十月緣何難入註冊關？

或許從蕊源科技IPO通過深交所上市委審議後長達十個月的時間都未能獲得向證監會提交註冊的機會，這便已經註定了其上市結局的凶多吉少。

時間回到2023年8月9日，在當天上午召開的深交所上市委2023年第61次審議會議現場，上市委員們對於第二次走上市委會議的蕊源科技主要圍繞着兩大問題展開了問詢。

首當其衝的便是其與北京智芯關聯交易的合理性和持續性——這也是讓其在五個月前首次上會受審時遭到“暫緩審議”的關鍵。

雖然在過去的擬IPO企業中，股東身兼客戶的情況屢見不鮮，但像蕊源科技這般“赤裸裸”地大比例持股綁定“金主”的卻並不多見。

2021年5月10日，蕊源科技召開 2021 年第二次臨時股東大會，同意公司總股本由 3619.1310 萬股增加至 4257.8012 萬股，這新增的 638.6702 萬股股份由新股東北京智芯以 10608.6886 萬元認購，本次增資的價格約爲 16.61 元/股。

北京智芯的入股，顯然是奔着蕊源科技的上市而來。

據叩叩財經獲悉，早在2020年5月，蕊源科技便開始與國內券商接觸商討其上市的事宜。

2021年4月，中金公司便對蕊源科技就IPO進行了初步的盡職調查，也就在引入北京智芯的股東大會召開的幾天前，2021年5月6日，中金公司就蕊源科技IPO項目申請立項。

2021年5月22日，中金公司項目組便正式就蕊源科技IPO進場工作。

北京智芯經過上述增資，截至日前共持有蕊源科技638.67萬股，佔其目前總股本高達15%，僅次於蕊源科技兩位實控人袁小云和劉濤，爲蕊源科技第三大股東，也是持股份額最大的外部投資人，而袁小云和劉濤在蕊源科技中的持股份額分別僅爲22.54%和21.13%。

在獲得蕊源科技大份額原始股權後，北京智芯也用鼎力相助的行動證明了蕊源科技此舉的“不虧”。

2021年當年，北京智芯便大肆採購蕊源科技的相關產品，金額達到了1449.3萬元，直接空降蕊源科技當年第三大客戶之位，而在2020年，也就是在北京智芯成爲蕊源科技的重要股東之前，蕊源科技對北京智芯的銷售額僅爲66.82萬，在2019年之前，北京智芯則從來未將訂單給予蕊源科技。

2022年上半年，北京智芯及其關聯企業更是以2677.43萬元的採購額坐穩蕊源科技前五大客戶之首，爲其當期主營業務收入提供佔比達17.22%。

在此之前，蕊源科技自成立以來從未有來自單一客戶的收入超過2000萬規模的。

源於與北京智芯之間的特殊關聯關係，上市委員們便要求蕊源科技說明其在北京智芯入股後，北京智芯及其子公司銷售收入大幅增長的原因及合理性，並同時要求其結合訂單獲取 方式、向非關聯方銷售同類產品情況，說明向北京智芯及其子公司銷售產品毛利率高於智能電力產品平均毛利率的原因、 關聯交易價格的公允性，是否存在其他利益安排；此外，還要求蕊源科技結合核心競爭力、下游產品市場前景、與北京智芯及其子公司的合作模式或協議，說明向北京智芯及其子公司銷售產品的可持續性。

除了對北京智芯身兼蕊源科技“大客戶”和“重要股東”雙重身份的合理性質疑外，蕊源科技業績的波動，則是上市委委員們關注的另一大難點。

在該次上市委會議上，上市委委員們要求蕊源科技結合行業情況、自身產品定位，說明 2021 年業績大幅增長，2022 年業績下滑的原因及合理性，並要求其結合同行業可比公司、市場環境、在手訂單等情況，說明是否存在業績大幅下滑的風險。

有了前一次“暫緩審議”後要求其 “進一步說明與北京智芯子公司關聯交易情況及佔發行人營業收入、成本費用、利潤總額的比例，相關關聯交易的必要性、合理性和公允性”的材料補充的充分準備，蕊源科技與北京智芯關聯交易的合理性在一定程度上獲得了監管層的認可。

對於業績波動和是否存在業績大幅下滑的風險，蕊源科技則以一組如今看來非常樂觀的業績預測打消了上市委員們的疑慮。

據叩叩財經獲悉，該次上市委會議召開之時雖已經即將邁入8月中旬，蕊源科技利用時間差的優勢並未向監管層提供其經審計的2023年中報數據。

在該次會議上，蕊源科技則稱，自己結合2023年1-5月的實際經營成果，對2023年1-6月的整體經營業績進行了預測，得出的結果是，在2023年上半年營業收入約爲1.51億，較2022年同期的1.557營收僅小幅下滑2.98%，整體變動幅度較小，基本保持穩定，淨利潤則約爲3369.67萬元，同比下滑16.09%。

不過，雖然2023年上半年業績不算理想，但蕊源科技又緊急補充道，其同時還預測2023年度實現營業收入將達到3.251億元，較上年增長 9.26%；預測 2023 年度歸屬於母公司股東的淨利潤爲 7077.89 萬元， 較上年增長 3.90%；預測 2023 年度扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤爲 6841.82 萬元，較上年增長1.80%。

但誰曾想，這一系列由蕊源科技向上市委員們給出的預測數據，竟然是嚴重缺乏審慎性的。

“在過會時，業績不存在下滑風險就是上市委員們對蕊源科技IPO認可的前提條件，但很快，現實就上演了打臉的一幕。”上述接近於監管層的中介機構人士坦言。

在蕊源科技IPO成功通過上市委審議後不久，其2023年中報數據正式出爐。

據叩叩財經獲得的一份蕊源科技2023年經審計的1-6月財務數據顯示，其當期的營業收入遠非其曾向監管層所預測的1.51億，而是僅有1.33億，同比下滑近15%，對應的扣非淨利潤也從其預測的3369.67萬元跌落至2577.63萬元，同比2022年同期下滑幅度從其此前所稱的16.09%跌至超過35%。

“2023年中報業績大幅低於預期，蕊源科技IPO此前靠着粉飾的預期業績獲得了上市委員們的信任，在真相大白後，面對着業績大幅下滑風險的放大，其IPO顯然是難以繼續向註冊程序推進的。”上述中介機構人士告訴叩叩財經，在此境況下，蕊源科技IPO要想不被實質性叫停，其2023年全年的業績至關重要。

在2023年上半年業績大幅低於預測的前提下，蕊源科技對自己2023年全年經營狀況的評估顯然也難逃“誇大”數據之嫌。

事實上，在蕊源科技IPO審覈期，其對於自身業績預測的“不靠譜”幾乎成爲了常態，且與最終落地的真實經營數據相比，皆存在“過度樂觀”。

如在2022年9月，蕊源科技回覆深交所對其IPO首輪問詢中要求其“說明2022年1-6 月主要財務數據情況、1-9月業績預計情況；結合報告期前主要財務數據、主要客戶變動、穩定客戶收入佔比、經銷收入佔比等情況，綜合量化分析報告期內收入及歸母淨利潤大幅增長的原因、是否具有可持續性”的質疑時。

蕊源科技曾回覆監管層稱，預計2022年1-9月，其營業收入約在25021萬元至27121萬元之間，同比變動率爲-0.28%至8.09%，淨利潤約在6380萬元至6937萬元之間，同比變動率在-19.76%至-12.75%之間。

但在2023年3月14日，蕊源科技IPO首度被安排上會時其公佈的招股書（上會稿）中，其則明確稱：“2022 年 1-9 月，公司實現營業收入約 2.42 億元，實現淨利潤（未經 審計）約 0.64 億元，較 2021 年1-9 月分別下降 3.71%及 19.37%”。

也即是說，2022年1-9月，蕊源科技的營業收入僅爲2.42億元，甚至不及與其早前預測的最低值2.5億，淨利潤0.64億則基本剛好落在預測的最低區域內。

然而，這一組數據的真實性又在2023年年底出現了變化。

早前，蕊源科技已在向深交所遞交的招股書中承認，其2022年1-6月經過審計的營業收入約爲1.557億。

在2023年12月30日，蕊源科技向深交所遞交的一份更新財務數據的問詢回覆函中，又直言，在2022年7-9月，其營業收入爲6196.64萬。

那麼按此兩組數據計劃，蕊源科技在2022年1-9月的實際營業收入則應僅爲2.17億。

“業績預測不斷修改且被現實打臉，這一嚴重缺乏審慎性的信息披露背後，不僅是蕊源科技經營羸弱的反映，也在一定程度上體現了蕊源科技內部財務控制管理或存薄弱的事實。”上述中介機構人士坦言，這些特性顯然並不應該出現在一家合格的上市公司身上。

2）對賭回購協議重啓壓力逼近

與部分未能徹底清理外部投資者的對賭協議的擬上市企業一樣，蕊源科技此次IPO的折戟，不僅讓其失去了在短期內登陸A股並獲得鉅額融資的機會，更讓其不得不面對的是，那些以上市失敗爲恢復條件的回購協議的重啓。

除了在蕊源科技IPO啓動的最關鍵時期精準入股外，北京智芯與蕊源科技所簽訂的對賭協議，這也側面證實了北京智芯對蕊源科技IPO成行的重視程度。

據監管層要求，大部分擬IPO企業與股東間的對賭協議都要求清理且需承諾自始無效。

但北京智芯與蕊源科技之間的對賭協議雖部分因上市政策所迫而終止，但卻留存了恢復效力的條款，恢復的條件便是以上市結果而定。

北京智芯與蕊源科技實際控制人約定，其“對賭”協議中的回購等特殊權利條款將在“自發行人撤回首次公開發行股票並上市的申請材料或上市審覈機構終止審理或否決發行人首次公開發行股票並上市的申請、發行人在股票首次公開發行並申請獲得上市審覈機構發行批文之日起十二個月內無論因任何原因導致沒有完成在證券交易所的上市交易、上市審覈部門不再要求清理該等特殊權利或安排之日起恢復執行”。

與北京智芯一樣，和蕊源科技同樣簽署了帶有恢復特殊對賭條款協議的還有成都博源新航創業投資基金合夥企業（有限合夥）（下稱“博源新航”）、劉曜、楊斌等投資者。

博源新航是在2019年5月20日通過增資擴股的方式入股蕊源科技的。

2020年3月，自然人劉曜以貨幣出資 1000 萬元認購彼時蕊源科技新增註冊資本 88.2738 萬元，從而成爲了蕊源科技的股東之一。

楊斌則是在2021年2月18日通過股權受讓的方式獲得了當年蕊源科技71.3011 萬元出資額的。

無論是博源新航還是劉曜、楊斌，其在入股蕊源科技之時皆與其及實際控制人之間簽署了帶有諸多包括回購協議在內的特殊權力條款。

2021 年 11 月 18 日，博源新航、劉曜、楊斌與蕊源科技及其實際控制人——袁小云、劉濤、楊楷簽署 《協議書》，約定此前幾方涉及對賭相關條款自始無效，“其他條款自本協議生效之日起終止”，但也同時約定，回購權自上市審覈機構受理公司提交的首次公開發行股票並上市申請之日起終止，“如發行人在中國境內首次發行股票並上市失敗（包括髮行人撤回上市申請、上市申請被否決、截止 2022 年 12 月 31 日前仍未完成上市申報等）”，則博源新航、楊斌、 劉曜有權向蕊源科技的實際控制人行使回購權。

在蕊源科技IPO正式撤回材料終止上市後，北京智芯、博源新航、劉曜、楊斌等幾方投資者的回購權便旋即重啓。據叩叩財經統計，目前，在蕊源科技中，北京智芯、博源新航、劉曜、楊斌這四方擁有回購權的投資方，其持股比例共計高達21.55%。

（完）