評論丨美聯儲政策轉向的邏輯

來源：21世紀經濟報道

特約評論員 陳迅

近日，美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾年度會議上發表演講時稱，“現在是調整政策的時候了”。他明確提到了支持這一看法的原因是：“通脹的上行風險已經減弱，但勞動市場下行風險增高了”。這表明美聯儲關注的重點正在從通脹往就業傾斜，市場參與者意識到，過去一年多以來預期的降息週期真的會在9月美聯儲議息會議上開啓。

鮑威爾沒有提及或者暗示降息的步伐或幅度，這可能讓市場參與者敏感地對後續經濟數據（大家認爲可能對美聯儲議息會議產生影響的）作出反應，類似交易“經濟衰退風險”和“美國經濟軟着陸”的討論變得更爲普遍，雖然近一年多以來，這類討論已是老生常談。無論如何，在拖住市場預期一直堅持不降息的美聯儲終於靴子落地，隨後風險資產價格變動來看，市場參與者反應頗爲正面。當日，10年美債收益率由3.85%一度下跌6BP至3.79%；美元指數由101.5附近，快速下破101關口；美股三大指數在其發言期間漲幅擴大。

實際上，從鮑威爾的講話中，並沒有看出他或者美聯儲內部想表達任何因爲美國經濟面臨重大風險需要立即降息的意圖。他的基本觀點是美國“經濟仍在以穩健的步伐增長”。雖然目前通脹數據還未回到2%的目標圈，但就業市場較六個月前開始明顯放緩。但鮑威爾又強調，“現在的失業率上升並不是經濟衰退期間通常出現的大規模裁員導致，而是主要反映勞動供應的顯著增加，以及招聘速度的減緩。”這聽起來很像是爲了在抗擊通脹和維持就業之間維繫美聯儲的決策平衡，作出了轉向決定。由此看來目前沒有理由支持部分交易者預期的50基點的大幅降息。

然而問題或許並沒有這麼簡單，市場上關於“鮑威爾可能暗示大幅降息”的預期，實際上正是在此次鮑威爾講話前夕被不斷強化的。8月21日美國勞工部公佈了過去一年的非農就業初步修正數據。分析人士發現，從2023年4月到2024年3月，美國新增就業崗位比之前報告的減少了81.8萬個，遠超市場主流預期的減少50萬個。這意味着過去一年多美國的就業市場遠沒有此前預期的那麼強勁，因此只要通脹受控，美聯儲就沒有理由維持高壓政策。當然，這項數據的修正幅度如此之大，居然也能成爲市場預期的依據，這本身就不太合理，而更全面的就業數據會在後續公佈。從此次鮑威爾講話來看，失業率這項指標本身並沒有衝擊性內容出現，他更像是在誘導市場形成“軟着陸”預期，他口中的“轉向”更像是預防性的表態，屬於風險平衡型。因此本輪首次降息就以50基點啓動的可能性不大。

值得注意的是日本央行總裁植田和男缺席了此次年會，但在其國內參加了參衆兩院的金融委員會並作了發言，整體表態非常鴿派。這特別涉及到了日元匯率的認知，由於他之前選擇了一個錯誤的時間節點發起了第二次加息，次日美國經濟數據震撼市場，疊加效應導致所謂“Carry Trade（套息交易）”逆向放大引發市場劇烈震盪，現在的日本央行因此備受市場責難。

目前日元匯率一個月內從160日元漲到140多日元，理論上可以舒緩輸入型通脹壓力，但美國就業如果沒有大問題的話美聯儲降息將非常緩慢，日本央行若因出於政治因素或者輿論壓力不斷放出鴿聲，那麼近期日元貶值壓力大概率會重來。最近的日本加息原本就有岸田文雄爲緩解通脹輿論壓力而自救的影子，現在他大勢已去，新的自民黨總裁選舉無論結果如何，長期穩定政權的預期都還沒有形成，何況匯率管理原本就不是日本央行的職責所在。比起鮑威爾講話的邏輯性，左右搖擺的植田似乎還沒找到合適的話術閉環來誘導市場形成一致預期。但需要注意的是，日本目前對全球風險資產價格波動的影響依然巨大。