國泰君安陳熙淼：2025年港股走勢以N字型震盪向上格局爲主 重視部分內需品修復機會

智通財經APP獲悉，國泰君安海外策略首席分析師陳熙淼於國泰君安2025投資策略主論壇上表示，2025年港股市場應對外部衝擊的敏感度將有望下降，應更重視迴歸對自身邏輯的關注。對於2025年港股走勢，判斷以N字型震盪向上格局爲主，階段內不乏彈性機會。2025年仍應積極尋找結構，配置上以槓鈴策略向兩頭的權重偏移爲主，需更注重配置節奏，同時重視部分內需品的修復機會。

行業配置，推薦以下主線：1)優質成長：中期看好EPS改善的港股互聯網龍頭，經濟磨底企穩期具備估值修復空間，以及產業政策支持下，產業鏈自主可控能力提升、盈利有韌性或景氣回升的成長股，包括醫藥/電子/汽車/新能源；2)“改善型”內需品：受益消費需求企穩與化債等政策的部分內需品，平價消費/家電/機械/環保/建築/建材等；3)低位佈局高分紅，但2025年更重節奏：無風險利率下行，高分紅具備中期配置價值，但2025年需更重節奏。優選分子端穩定性，併兼顧央國企併購重組線索，包括金融/能源/電信/公用等；4)下半年地產鏈預期修復機會：2025年H2房地產投資同比降幅收窄，而關稅加徵效果逐步顯現出口端承壓下政策預期或迎改善，關注地產鏈修復機會。

2024年港股市場回顧：預期反覆下港股走勢一波三折，全年中樞震盪向上，南向定價能力提升。2024年，海外降息週期開啓，分母端流動性邊際寬鬆，國內政策端釋放積極信號提振企業盈利預期，市場風險情緒改善，港股市場在2024年4-5月、8-10月初兩次開展反彈行情，全年來看，港股市場中樞震盪向上。當前港股估值仍處低位，恆生指數預測市盈率僅9倍，處於歷史-1倍標準差下方。前期經濟悲觀預期計價已較充分，2025年海外流動性邊際寬鬆與國內經濟企穩背景下，估值修復空間較大。而2024年港股市場的積極表現與向上彈性，扭轉了過去幾年行情低迷之後，部分投資者對港股市場的態度與信心。2024年南向資金作爲核心增量資金佔據港股交易主導：南向資金全年貢獻港股市場約44.2%的成交佔比。2024年11月，南向資金增配港股市場力度創2021年初以來近四年單月最高值。2025年，這一積極趨勢有望延續，而南向資金對港股市場定價能力的提升，或也意味着中期維度，港股市場環境的改善。

2025年核心外部變量：特朗普關稅2.0與匯率波動影響離岸市場走勢，但本輪港股基本面和出口鏈表現預計韌性更強。特朗普內閣2.0班底成型，主張“保護美國。此外2025年伴隨潛在加徵關稅政策落地，或對應人民幣匯率調整壓力，預計2025年央行將防範匯率超調風險，具備容忍度的同時維持匯率相對穩定。1)關稅方面，特朗普第一任期內加徵關稅政策對港股影響較大，2018年週期製造和成長風格受衝擊，高分紅板塊表現相對抗跌。2019年貿易關係緩和後，出口鏈行業估值率先修復回升。2)2018年至今，人民幣兌美元匯率主要下行期，港股均面臨調整壓力，而一旦匯率企穩/反彈，港股通常跟隨表現，且成長彈性更大。作爲離岸市場，港股有海外業務的公司數量較多佔比達40%以上，因此關稅2.0下，港股市場潛在風險敞口較高。但近年港股上市公司已降低對美業務依賴度，目前收入佔比僅不到2%。且經歷上一輪貿易摩擦後，產業層面應對經驗更足：無論在全球化產能佈局、提升供應鏈自主可控能力、多樣化出口目的地及提升內需業務佔比等方面，相關出口鏈行業抗風險能力均有提升。此外，依託產品可替代性低+海外產能佈局，部分行業近年對美收入仍韌性較強。

2025年影響港股市場的核心變量在於人民幣匯率波動，以及外部關稅加碼、內部提振消費需求必要性提升的背景下，國內政策端對衝力度，包括財政和產業兩方面。國內政策基調轉向奠定市場樂觀預期基礎，港股配置思路更應迴歸內部自身。分子端：2025年國內經濟以進促穩，依託財政發力有望實現平穩增長，帶動居民消費需求改善，服務消費和平價消費有望受益，港股企業盈利實現增長，預計全年恆指EPS同比增長-2~3%。分母端：海外央行降息週期開啓，2025年美債利率方向趨勢下行，預計港股分母端受益、流動性邊際寬鬆，外資仍有迴流動力和配置新興市場需求，但考慮美元指數和人民幣匯率波動，利好仍有波折。外部擾動仍將構成2025年港股市場的核心風險因素，體現在匯率層面，預計中國央行2025年在積極防範匯率超調的同時，或仍存在5%左右的匯率貶值容忍區間。

展望2025年，港股市場來自外部環境的擾動因素延續，仍將圍繞海外通脹下的美聯儲降息節奏、強美元、關稅等領域政策限制、大國博弈摩擦等陸續展開，但國內政策思路明確，依託財政帶動發力下經濟預期有望企穩，分子端企業盈利有改善動能，且產業鏈應對能力提升。2025年港股市場應對外部衝擊的敏感度將有望下降，應更重視迴歸對自身邏輯的關注。對於2025年港股走勢，判斷以N字型震盪向上格局爲主，階段內不乏彈性機會。2025年仍應積極尋找結構，配置上以槓鈴策略向兩頭的權重偏移爲主，需更注重配置節奏，同時重視部分內需品的修復機會。

港股配置思路：更多向內部確定性傾斜，重視能夠率先走出成長邏輯的港股優質資產，同時受益於內需改善的相關品種具備投資機會。結構上，在經濟內循環與逆全球化趨勢中能夠率先實現穩態與增長的行業，將有望實現修復與重估：行業景氣回升、自身邏輯強化、自主可控能力增強。風格層面，全年重點看好低估的優質成長，高分紅仍有中期配置價值，但2025年高分紅需重視節奏。2025年Q1市場階段逆風，看好高分紅，及受益內需政策發力有改善的領域。2025年H2，伴隨市場對經濟和政策預期企穩，傳統鏈條將迎來預期修復機會。