張一平等：宏觀環境對一季度債市較爲有利

中新經緯1月20日電 題：宏觀環境對一季度債市較爲有利

作者 張一平 招商證券宏觀經濟分析師

王武蕾 招商證券宏觀經濟分析師

2022年宏觀經濟政策穩增長權重上升，逆週期調節政策或將提前發力，預計上半年整體宏觀經濟形勢將出現明顯改善，一季度將是國內經濟回升的關鍵節點。這意味着年初宏觀場景更爲友好。在此背景下，兩點因素將對一季度國內資產價格有重要影響，一是穩增長預期何時能夠得到基本面數據的支持，二是一季度穩增長政策是否會進一步發力。

根據對2022年政策的預期，我們傾向於認爲當前穩增長政策力度較大，但實現手段或出現重大調整。以往將穩增長等同於穩投資的傳統觀點可能不再適用於2022年的穩增長。

根據2021年12月製造業PMI(採購經理指數)數據，當前小微企業的生產經營形勢較弱，而小微企業解決了全國大部分適齡人口的就業問題。因此，未來一段時間宏觀經濟政策核心將是保市場主體，從而助力實現保就業和保基本民生的目標。財政政策既可以從成本端着手，即減稅降費，又可以從收入端着手，即財政刺激，而貨幣政策只能通過降息降準、結構性融資等手段降低小微企業的成本。若考慮到財政刺激見效的時滯，或LPR(貸款市場報價利率)降息仍無法有效降低實體經濟融資成本，那麼針對春節後第一個穩就業的考驗節點，1月貨幣政策將有更強烈的寬鬆衝動。

從目前來看，市場資金形勢爲“寬貨幣已現，寬信用未至”的狀態，且會持續到春節前後。但2021年12月下旬以來A股波動性上升的情況顯示，權益資產價格繼續上漲還是需要基本面數據轉暖的支撐。因此，除非有更加明確的政策信號及時釋放，A股或面臨一定的調整壓力。

在穩增長預期下，我們預計一季度A股大小盤風格上仍將維持大盤股好於小盤股，滬深300好於創業板，中證100好於中證500和中證1000的局面。行業選擇上，率先受益於基建投資回穩的新基建相關領域在一季度機會較好。春節後，隨着投資項目陸續開工，寬貨幣向寬信用轉換，市場風格也將相應切換，受益於穩增長政策的建築、建材等順週期行業將機會更好。總之，一季度A股投資應該沿着投資需求逐次改善方向佈局，從新基建向傳統基建行業展開。

債市方面，2022年上半年將是化解房地產債務風險的關鍵時刻，流動性環境將維持穩中偏鬆的狀態，這既有助於配合專項債的前置發行，也能阻斷房地產風險的蔓延傳播。因此，即使信貸需求修復，債券市場一季度流動性環境也不會受到較大沖擊。宏觀環境對債券市場較爲有利。

中美貨幣政策週期分化與結售匯的季節性規律將導致人民幣匯率在一季度呈現前穩後貶的走勢。春節前人民幣匯率有望保持當前的穩定態勢，春節後人民幣匯率可能進入階段性的貶值通道。匯率走弱可能影響外資參與國內資本市場的熱情，這也是春節後A股震盪調整的理由之一。

總之，儘管穩增長方向已經明確，但考慮穩增長方式對人民幣匯率走勢影響，一季度A股持續上漲的可能性不高，直到基本面數據打消市場疑慮後，A股將重拾升勢。穩中偏鬆的流動性以及價格壓力的下降意味着一季度市場收益率或將繼續向下突破，當前是債市較好的配置時機。(中新經緯APP)

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責任編輯：張芷菡

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