業績與估值持續探底，“冰河期”光伏股中報是利空出盡嗎
上游價格無限探底、主產業鏈全面虧損、減產甚至停產，供需嚴重錯配中的光伏行業，正處在產能持續出清階段，也步入了“冰河期”。
預期與現實交織，首先是由預期引領現實，其次纔是現實修正預期。2024年上半年，光伏產業鏈全線跌價、部分A股公司單季度首虧，股價持續下跌系市場對中期乃至全年業績悲觀的預期，背後是產能出清時長的不確定性。基於上半年產業鏈價格走勢，市場普遍預計2024年光伏主產業鏈的半年報或出現大面積虧損。而截至6月末，硅料、硅片價格尚未止跌，市場情緒是否有了變化？
過去數年，光伏是資本吸引力最強的產業，相關上市公司2020年以來的定增募資規模達到約1500億。產能狂飆突進，供給側壓力逐步顯現，產業鏈跌價、週期下行隨之而來，加上宏觀經濟週期，光伏產業進入第四次大洗牌。回溯過去幾輪光伏洗牌，直到部分玩家被淘汰出局，供需錯配明顯收窄後，行業纔將緩慢進入上行階段。
A股即將迎來2024年中報披露窗口，也是本輪光伏產業週期下行的首份半年報。這份現實成績單將如何修正光伏板塊估值，產品跌價將如何影響上市公司的資產負債表？將成爲最大看點。
光伏遭遇業績估值“雙殺”
上半年，光伏行業遭遇業績與估值的“戴維斯雙殺”。數據顯示，今年首個交易日，光伏板塊總市值合計1.94億元，到6月28日收盤總市值合計爲1.48億元，半年縮水4600億元。34只光伏股在6月份創下近500天內的股價新低；若拉長時間線看，光伏板塊上半年跌幅中位數爲28%，有42只個股下跌超過30%。
隆基綠能（601012.SH）今年6月創下歷史最高單月跌幅（24.58%），距離市值跌破千億還差不到六個點的距離，該公司今年一季度淨利潤虧損23.5億元，被認爲是行業洗牌的標誌性事件。另一家硅片龍頭TCL中環（002129.SZ）亦在本月創下2020年以來的新低，年內累計下跌44.7%。
接受第一財經記者採訪的多名私募、光伏行業人士認爲，市場看空光伏主要有以下幾個因素：首先，產能優化與出清不會一蹴而就，且當前中上游價格尚未止跌，洗牌對經營業績與資產負債表的影響未完全體現；其次，經過幾年高速發展後，光伏已經發展爲成熟產業，不適用成長性估值定價，短中期很難出現新增長點。
硅業分會近日發佈了光伏上中游產業鏈的最新報價，受市場供需錯配影響，硅料、硅片價格環比繼續下跌，單晶緻密料成交均價爲3.46萬元/噸，相較前兩次報價下跌6.23%。硅料廠選擇停產檢修，抵消多賣多虧的尷尬局面。截至本週，國內多晶硅在產企業數量爲19家，已經開始檢修停產的企業數量維持在15家，可見硅料供需錯配的程度。
硅片方面，據硅業分會統計，6月國內硅片產量51.31GW，環比減少13.98%，增量主要來自中環和高景，其餘企業均大幅減產，其中專業化企業減產最明顯達到10%。電池與組件環節均有不同程度減產。
從目前唯一一份中報業績預告來看，形勢並不樂觀。錦浪科技（300763.SZ）的中報業績預告顯示，公司預計上半年歸母淨利潤爲3.25億元-4億元，上年同期爲6.27億元，同比下滑48.14%-36.18%。須知，錦浪科技從事的光伏逆變器屬於光伏輔材產業鏈，產品製造不使用硅料，對硅料價格不敏感，裝機需求才是決定逆變器供需的核心因素。
對於光伏中報，一位華東地區私募負責人對第一財經記者表示，光伏中報業績盈虧並不那麼“重要”。“從各環節的減產節奏來看，7月減產將是大概率事件，高位庫存與總量供過於求的雙重壓力下，短期很難看到光伏板塊盈利擡頭，上游價格磨底期也使得下游環節舉棋不定，下游庫存亦有上升跡象。”前述私募人士表示。
長期負債上行後，二季度如何影響資產負債表
2024年下半場的光伏或將迎來更多爭議下的博弈，關於價格觸底、產品出海、海外貿易限制等，也關於旺季裝機與全產業鏈跌價虧損的局面下醞釀的投資機會。那麼投資者看光伏中報，主要看什麼？
回溯過去幾輪光伏週期，多數被淘汰出局的光伏企業是因爲資金鍊斷裂。“光伏不像養豬，小豬長到大豬出欄後總能換回一定現金，有些光伏二三線廠商停產數月後，可能就沒有能力再開工了，徹底被行業淘汰。行業洗牌階段，對於光伏上中游環節，我們更關注現金流、負債水平和償債能力企業首先要能活下去。”前述私募人士對記者說。
頭部公司隆基綠能6月初發布了募資金額100億元的公司債券發行計劃，引起市場熱議。截至一季度末，隆基綠能的貨幣資金爲573.14億元，短期借款與一年內到期非流動負債合計約16.5億元，長期借款110.53億元。短中期內，隆基綠能不存在償債壓力，此舉發債募資百億被市場理解爲儲備足量現金“過冬”。
供需嚴重錯配會如何影響上市公司的資產負債表，將在2024年中報披露後逐一體現，在這之前，我們先看一下光伏行業截至一季度末的負債情況。
Wind數據顯示，截至2024年3月31日，光伏板塊86家上市公司的短期借款合計1520.5億元、一年內到期的非流動負債合計916.87億元，環比去年四季度的變化值分別爲136.4億元、-21.97億元，兩項指標合計達2437.37億元，環比上升約115億元；截至一季度末的貨幣資金爲3918.66億元，環比下降約106億元。即短期借款有所增長，但不存在短債償還的明顯壓力。
長期借款的上升勢頭較爲顯著，截至一季度末，86只光伏股的長期借款合計4382.94億元，環比增加了約566億元。存貨金額則從去年四季度的3390.01億元，上升至3702.11億元。
二季度光伏產業鏈跌價將如何消耗上市公司的現金，進而對資產負債表產生何種影響，或將在中報中揭曉。
嚴重“內卷”中還有什麼值得關注？
光伏產業過去幾年的擴產主要集中在主產業鏈，即硅料、硅片、電池與組件，也包括新老技術的迭代。相比主產業鏈，以光伏玻璃、逆變器爲代表的輔材產業鏈，技術波動小、對硅料價格不敏感，供需格局更良好，也吸引了比以往更多的關注。
輔材環節典型如光伏玻璃，技術迭代到目前爲止，玻璃仍然是電池生產使用的必需產品，且就目前的產業趨勢來看，光伏玻璃短時間內不會被技術路線所拋棄。“目前行業主流的從單玻電池片變爲雙玻電池片，有望帶來光伏玻璃需求的進一步上漲。就今年前五個月，光伏玻璃的供需相對平衡，是整個產業中，供需格局最好的環節之一。”前述私募人士說。
光伏玻璃呈現雙寡頭格局，福萊特和信義玻璃的合計市佔率佔比約40%。主產業鏈盈利全面下行之際，福萊特今年一季度仍實現業績正增長，公司實現營業收入57.26億元，同比增長6.73%；歸母淨利潤7.60億元，同比增長48.57%。
輔材產業鏈以外，由於光伏組件價格大幅下跌，光伏電站、系統成本也顯著下降。“光伏本質上是要付出更廉價的電，經濟性角度來說，今年光伏發電項目的經濟性/投資回報率仍將保持在具有較高吸引力的水平。”上述私募人士說：“主材環節的價格走勢是最難把握的，行業出清尾聲最快有望在1-2個季度後出現。當前時點，投資者可以適當把關注度從光伏主產業鏈中挪開，更多看看下游電站，甚至是與發電強相關的特高壓建設等衍生條線。”