央行創設臨時隔夜正、逆回購操作 利率走廊寬度收窄

本報記者 譚志娟 北京報道

繼上週宣佈借債後，央行再出新工具。

7月8日，央行發佈公告稱，爲保持銀行體系流動性合理充裕，提高公開市場操作的精準性和有效性，從即日起，人民銀行將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作，時間爲工作日16:00—16:20，期限爲隔夜，採用固定利率、數量招標，臨時隔夜正、逆回購操作的利率分別爲7天期逆回購操作利率減點20bp和加點50bp。

稍早的6月19日，央行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上發表主題演講時指出，“未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率爲主要政策利率”以及“可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度”等。

在業界專家看來，開展臨時正、逆回購操作可以視作這一表述要求的落地。

民生銀行首席經濟學家溫彬認爲，此次央行設立臨時正、逆回購工具，可以與央行日前宣佈的“借入賣出”國債相配合，提升利率調控的精準有效性，傳遞更明確的政策利率信號，疏通利率由短到長的市場化傳導機制，進而更好發揮金融的資源配置功能。

收窄利率走廊

與以往的操作模式相比，此次央行創設的臨時回購操作在原有的7天、14天、28天期限上增加了“隔夜”的期限，並拓展了工作日16∶00—16∶20的操作時段。

就此，溫彬認爲：“此次臨時正、逆回購的設立，一方面是出於更好平抑資金利率波動的考慮，另一方面是收窄利率走廊的具體舉措，均有利於形成更加穩定和明確的基準利率。”

廣發證券也稱，開展臨時正、逆回購操作主要是爲了重構“利率走廊”，引導市場利率更好地貼合在政策利率附近，推動政策框架向利率調控轉型。

DR007（7天期債券質押式回購利率）波動過大會導致了銀行間市場資金利率的波動常常較大，質押式回購隔夜利率在月末、季末甚至會出現突破20%的現象。

由此在溫彬看來：“基準利率和短期資金利率是貨幣政策傳導的第一步，不穩定的基準利率和短期資金利率會模糊貨幣政策立場，擾動市場預期，對由短到長的利率傳導形成阻礙。”

溫彬還表示，臨時正、逆回購的設立將有助於央行在流動性出現波動時，更加及時、靈活地予以調節，降低基準利率對主要政策利率的偏離程度，平抑短期資金利率的大起大落。隨着DR007更加穩定和更加貼近政策利率，市場對於貨幣政策立場的預期將更加明確，整個資金面利率將趨於穩定和低波動，對其他利率的價格信號作用也更強。

此次臨時正、逆回購的利率分別設定爲7天期逆回購操作利率減點20bp和加點50bp。

溫彬認爲：“這相當於形成了寬度爲70bp的利率走廊，大幅小於當前超額準備金利率（0.35%）和7天SLF利率（2.8%）形成的利率走廊寬度245bp。更窄的利率走廊寬度進一步限制了基準利率和短期資金利率的最大波動區間，有利於基準利率和短期資金利率的穩定。”

但溫彬同時強調，此次設立的正、逆回購更強調“臨時”的性質，明顯區別於常備借貸便利，意味着市場機構並不可以隨時開展此項業務，由此形成的70bp利率走廊寬度非緊約束，具有一定預期引導的作用。

民生證券研究院首席經濟學家陶川對《中國經營報》記者表示，新的臨時回購工具並非“降息”，但可能比“降息”更重要，主要體現在央行對短端利率“更有把握”。由於央行今後可以使用臨時回購利率從市場吸納/投放資金，從而約束銀行間融資價格，新設的“下限-20bp、上限+50bp”價格或將代替之前的“下限超儲率、上限SLF”，邁出利率走廊收窄的第一步。

據陶川介紹，收窄利率走廊，思路上與美聯儲類似。美聯儲構建利率走廊的核心之一在於使用隔夜逆回購工具，確保了機構不會以低於目標下限水平融出資金，這一思路與這次央行臨時回購工具類似。

廣發證券還認爲，臨時正回購、逆回購操作更主要是制度性、框架性的安排，是利率市場化改革的一部分。未來央行如開展臨時正回購，其目的應主要是避免隔夜資金過低，引導市場利率穩定在政策利率附近，強化政策利率的作用，與傳統正回購傳遞的緊縮信號還是存在差異。

長期市場影響“中性”

溫彬認爲：“此次臨時正、逆回購的設立，明確了正回購的重啓，大幅提升了央行吸收流動性的主動性，具有較強的信號意義。”

“目前央行主要通過逆回購和MLF到期時的縮量操作淨回籠流動性，操作時點和縮量空間均受到一定製約。此次設立臨時正回購工具，可以配合‘借入賣出’國債，更加主動和靈活地吸收流動性，既豐富了央行公開市場操作的期限結構，也大幅提高了央行調節市場短期流動性的能力。”溫彬說。

總體上，在溫彬看來，結合此次臨時正、逆回購的設立和日前宣佈的“借入賣出”國債來看，短期內央行調控債券市場利率過低的決心較大，在長短兩端均出臺了強有力的調控措施，有助於糾正當前市場的有偏定價，令債券利率更合理反映當前我國經濟基本面的修復情況。

但溫彬同時指出：“從長期來看，臨時正、逆回購對市場的影響是中性的，政策的根本目的仍是完善貨幣政策框架，穩定基準利率和短期資金利率，疏通由短到長的利率傳導機制，對債市利率走勢不具有決定性作用。”

廣發證券還表示，稍早央行發佈的“借入國債”的操作安排，此次新增臨時正逆回購工具，客觀上可能會對微觀主體的政策預期和風險偏好存在一定影響，對債券和權益市場均存在一定傳遞。

陶川則認爲，新工具對資金價格的影響可控，而短債或有調整風險。

因爲在陶川看來，從近期的貨幣市場走勢來看，DR001（1天期債券質押式回購利率）、R001（1天期國債逆回購）均在新價格區間內波動，短期也難言觸及區間上下沿；但考慮到短端債券收益率近期低於OMO 利率（公開市場操作利率）運行，新工具的1.6%下沿可能對短債影響較大。

（編輯：孟慶偉 審覈：郝成 校對：翟軍）