研報 | 中國銀河證券：2025年以確定性擁抱不確定性

近期，中國銀河證券（601881）發佈研究報告展望2025年經濟與政策，在外部具有較大不確定性的背景下，努力做好自身工作是更加有效的應對方式。“以我爲主”將是2025年中國經濟工作的主線，對宏觀政策的連貫性和一致性抱有信心。其一，十四五收官之年，5%左右的增長目標有望維持，逆週期政策更加給力，尤其重視內需提振，促進物價合理回升。其二，更大力度兜底對社會預期和結構轉型造成拖累的重大風險，尤其是地方債務和房地產問題，讓中國經濟能夠“輕裝上陣”。其三，推動新質生產力加速形成，通過制度設計，讓居民、企業、地方政府等更多主體參與分享“新經濟”的紅利，資本市場將是一個重要抓手。

2025年可以期待更多內需的修復，尤其是消費和基建。首先，消費潛力的釋放。一方面，“提振資本市場”和“促進房地產市場止跌回穩” 的政策組合有助於居民財富效應的改善。另一方面，促消費和惠民生有機結合，以舊換新等消費鼓勵政策有望擴圍擴容，更大體量的特定人羣收入補助也值得期待。其次，基建投資依然是穩增長的重要支撐。一則，大規模化債緩解了地方財政面臨的窘境，部分債務高風險地區“摘帽”後，配套融資和項目建設有望逐漸恢復。二則，統籌發展與安全的要求下，“兩重”建設將加速推進。

主要政策工具判斷：財政政策方面，預計2025年赤字率提升至3.5%；發行超長期特別國債2萬億元；發行1萬億元特別國債用於六大行核心一級資本；新增專項債額度4.5萬億元；廣義赤字率有望回升至12.5%。貨幣政策方面，2025年繼續實施較大幅度的降準，幅度約爲100~150BP；央行公開市場淨買入國債，規模或達到2萬億元以上；相機抉擇實施降息，全年政策利率的累計降幅可能在20BP，引導5年期LPR下調40~60BP。

主要經濟數據預測：中性情形下，預計2025年實際GDP增長4.8%。其中，社會消費品零售總額增長5.1%，居民和社會集團消費均有所改善，服務零售額增速中樞更高。固定資產投資增長4.6%，製造業、基建、地產分別爲9%、6.6%、-7.1%。出口方面，中性預計美國新一屆政府的貿易政策發生在2025年三季度以後，搶出口和貿易摩擦影響整體對衝，預計全年出口增速爲2.9%。樂觀情形下，2025年如有更多供給端政策帶動地產投資回暖，或者針對多孩家庭等特定人羣的收入補助超預期推出，全年GDP增速有望達到5%。悲觀情形下，美國政府換屆後馬上推動關稅政策，對我國進出口貿易和微觀主體信心造成一定衝擊，全年GDP增速約爲4.4%。

投資啓示：維持對於權益市場的樂觀態度。雖然外部環境的變化擾動依然值得關注，但投資者更應該抓住“以爲我主”的時間窗口。固定收益市場方面，廣義財政發力對經濟基本面形成一定支撐，但信用擴張依然面臨需求約束，房地產“嚴控增量”的基調意味着政策更加關注價格企穩而非投資增長，國債供給增長壓力由央行提供流動性工具對衝，預計10年期國債收益率均值伴隨央行調降政策利率或進一步下移至2%附近，波動區間爲1.8%~2.2%。

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