新光金搶親大戰暫落幕2／併購成敗　看5大關鍵

▲新光金集團外觀。（圖／記者陳瑩欣攝）

文／駱秉寬

在這場金控搶親的爭奪戰中，能最終取得新光金的經營控制權，將取決於多方因素的綜合作用。以下幾個關鍵因素將決定最後勝負：

1.換股（或收購）股價與股東意志的展現爲迎戰中信金公開收購新光金價格較高，臺新金、新光金召開董事會，決定調高雙方合併換股的價格，以「每股0.672臺新金普通股」加上「0.175股辛種特別股」換1股新光金普通股（特別股臺新金將於3年後以原面額股價每股10元買回，每年有1.665%利息收入），取代原先以0.6022股臺新金股票交換1股新光金股票的換股計劃，推算按照收盤價每股價格約14.18元，比原訂價格提高25%，也接近了中信金的公開收購價格。臺新金提高換股比例的配套措施，其中「0.175股辛種特別股」是否可獲得新光金股東的認同與支持還須觀察；由於辛種特別股不是具有股權性質的股票，而是一種「債」的性質，且3年後才能實現兌換股權轉換價格的承諾，可否說服股東同意是決定10月9日臺新金與新光金股東臨時會可否通過換股協議的重要關鍵，尤其是新光金的股東結構，贊成換股和反對換股的大股東持股數相當，其餘52％的散戶和21％的外資是否同意臺新金的長期持股配套舉債措施，如果換股配套價格股東不支持，股東臨時會就不會通過。

2.金融整並政策與監管機關的立場金管會的金融發展政策走向對於此次併購案至關重要。政府長期以來鼓勵金融機構通過市場機制進行整並，以提升國際競爭力，除了鼓勵合意併購以外，還放寬非合意併購的條件──第一次公開收購僅需到達10％爲已足，意在鼓勵金融業者進軍國際打亞洲盃，但也要求併購方需妥善處理金融風險和公共利益。臺新金目前已取得新光金的董事會過半數支持，這使得其在合意併購上不論程序和時程都佔據優勢。然而，中信金則以雄厚的資本實力、獲利能力和國際佈局能力作爲後盾。提出每股新光金換0.3132股中信金股票並附加4.09元現金的「換股+現金」方案，金管會並不支持，金管會較傾向於在非合意併購場合，主要應該以「現金」作爲公開收購的對價，換股就涉及到股東及股東會權益，換股價格是浮動的，在比價效應上影響層面較廣，應該要讓新光金股東有表達意見的機會，比較符合股東權益保障。

3.法律規範適用的可行性合意併購和非合意併購分別適用不同的法律規範。合意併購乃依據《金融控股公司投資管理辦法》第二條第九項規定，金融控股公司欲依據金融控股公司法第36條第2項對同一事業爲投資時，須取得被投資事業董事會未反對決議，或與被投資事業相關對象簽有應賣股份總數超過25％的相關協議或約定之書面文件。

在非合意併購時，《金融控股公司投資管理辦法》第二條第一項第八款，金管會規範可先參股合作再整並之機會及參股比率，首次投資金融機構之持股比率10%即可，惟須承諾於一定期限內（最長3年）完成整並，且須提出未於金管會覈准期限內完成整並時的釋出持股方案。非合意併購首次投資應採公開收購，中信金未經金管會覈准投資前，不得提早佈局投資標的。倘未依投資計劃完成公開收購者，於1年內不得就同一金融機構進行公開收購。可以發動非合意併購的金控，則需符合「資本充實」、「經營能力佳」、「國際佈局能力」等條件。

臺新金在法律層面完成了第一步，取得新光金董事會的同意合併換股協議，接着就是爭取全體股東的支持，一旦股臨會2/3股東出席、過半數出席股東通過（或過半數股東出席、2/3出席股東通過）換股協議，仍須經過金管會的實質審查，金管會仍有最後的決定權；代表臺新金即使股東臨時會第一回合通過，仍有其他關卡要通過，尤其是未來臺新金是否有能力增資新光人壽，其財務結構與增資能力，臺新金的資本適足率與雙重槓桿比兩項財務指標也是關鍵因素。

至於中信金公開收購新光金部分，雖符合「資本充實」、「經營能力佳」、「國際佈局能力」等條件，有資格發動公開收購，但是，未能清楚掌握主管機關政策方向和盤點過去案例，加上唯一金控非合意併購案例是以現金作爲公開收購的對價，且對整並計劃及退場機制沒有完整配套計劃，在時程和主管機關政策的掌握上明顯較居劣勢。

4.財務結構與增資能力的強弱《保險業資本適足性管理辦法》第5條明確規定，保險業者的RBC資本適足率一定要達到200%門檻，當投資有風險的情況下，金融機構要準備「風險資本」2倍的資本金在手上。新光金旗下的新光人壽保險公司持續虧損，新光金近年經營績效不佳，去年每股獲利仍賠0.48元、RBC不到200%，金管會從去年起就不斷要求大股東在2023至2025年之間，每年要完成增資新臺幣70億元的進度，新光金改善財務的壓力巨大，即使今年上半年績效提升，稍有改善，估計未來增資缺口仍高達新臺幣1,000至1,500億元以上。

由於新光人壽早期發行過多高利率保單，佔比約27％至28％，和覆蓋法所掩飾的保險負債將要以市價計算對資產品質的衝擊，加上在2026年要順利接軌「國際會計準則17號公報」（IFRS17）與新制「清償能力指標」（ICS），接軌後高利率保單評價後的缺口大，對新光金的財務體質及結構仍是相當大的挑戰，面臨1,000億元以上的增資壓力，不論臺新金或中信金想要併購新光金，本身都必須具備有相當的財務結構與增資能力，這是主管機關相當在意的條件。

5.國際競爭力與發展潛力此次併購案不僅影響臺灣的金融市場，還對於臺灣金融業的國際競爭力具有重大意義。中信金表示，原若能成功併購新光金，其資產規模將超越多家亞洲知名金融機構，進一步鞏固其區域市場的領導地位，符合金管會長期以來鼓勵臺灣本土銀行整並、推動國際化發展的政策方向。

然而，臺新金併購新光金也並非毫無優勢，其合意併購的模式能夠相對平穩地完成整合，且在不裁員的前提下提升經營效率，這有助於維持金融市場的穩定性，也代表臺新金穩健併購、壯大格局的步伐獲得肯定。

（本文獲金融研訓院授權刊載，節錄自《銀行家雜誌》第178期，作者爲中華獨立董事協會理事長）

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