盛鬆成：爲什麼社會融資規模指標廣受歡迎

文/盛鬆成

9月21日，第十七屆新莫干山會議召開，中國人民銀行調查統計司原司長盛鬆成做了題爲《社會融資規模指標》的發言。發言共五個部分，分別介紹了社融的定義與組成、社融的誕生、社融是我國獨創的金融指標、社融廣受關注以及社融在宏觀調控中的作用。

最近十多年，社融和M2已經成爲我國最重要的兩大金融宏觀監測和調控指標。其中，社融是我國獨創的、適合中國國情的金融宏觀指標，其具有豐富的結構內涵，多角度、全方位反映各類融資支持實體經濟的狀況，符合金融宏觀調控的需要。

盛鬆成認爲，社融與實體經濟相關性較強，直接受宏觀政策的調控，甚至對經濟具有一定領先性。此外，社融中企業債券融資、表內外融資等對利率都很敏感，其敏感性已經超過M2，所以社融成爲我國金融宏觀調控的重要監測指標和中介目標。8月社融存量增速比上月提高0.1個百分點，在主要金融指標中率先觸底回升，反映出8月很可能是我國經濟迎來企穩回升的轉折點。目前我們仍然要堅持宏觀經濟逆週期調控，力度不宜減弱。

以下爲發言主要內容：

如今社融的定義已爲人熟知。社會融資規模是指一定時期內（每月、每季或每年）實體經濟從金融體系獲得的資金額。具體包括四個方面：一是實體經濟從金融機構的表內融資（人民幣貸款、外幣貸款）；二是表外融資（委託、信託貸款和未貼現銀行承兌匯票）；三是直接融資（債券和股票融資）；四是其他方式向實體經濟提供的資金支持。此處其他方式包括保險公司賠償、投資性房地產、小額貸款公司貸款和貸款公司貸款等。

2018年7月起，社融指標進行了一些修訂，人民銀行陸續將“存款類金融機構資產支持證券”、“貸款覈銷”、“政府債券”等納入社融統計指標。統計指標修訂很正常，例如歷史上美國M2指標就曾多次修訂。社融指標的開放性與包容性也支持對其予以修訂。例如，貸款覈銷是金融體系對實體經濟的資金支持，應該加進去；中央和地方政府債券也主要由金融機構購買，並通過金融市場發行。儘管經過數次修訂，但萬變不離其宗，社融反映的是金融體系對實體經濟的資金支持，這個概念始終沒有變。

要做出一箇中國獨創的新指標不容易。2010年9月，我擔任人民銀行調查統計司司長。按照行領導要求，11月初調統司開始研究編制社融指標。國務院和人民銀行領導對社融編制高度重視，多次批示要求聽取各方面意見，期間與銀、證、保、發改委等多個部門反覆協調。可以說，該指標是集體智慧結晶，我只是起了牽頭人和主要責任人的作用。因爲是我國首創，很多內容都經過反覆斟酌修改，如該指標定義短短的一句話就是我在出差的飛機上修改確定下來的。“社會融資規模”的名稱也是我建議的。當時考慮過“社會融資總規模”或者“社會融資總量”，但我建議還是“社會融資規模”比較好，因爲稱爲總規模或者總量可能不準確，畢竟有些內容沒有包括進去，就不能稱之爲總量。事實證明的確如此，社融指標後續作了新的補充。

2011年4月我們首次發佈社融指標，當時人民銀行召開了新聞發佈會，引起社會廣泛關注。2012年起我們做到了按月發佈，並在2012年9月公佈了2002年以來的月度歷史數據。2014年起按季發佈地區社融增量數據。因爲貨幣供應量M1、M2有同比增速數據，於是各方面都希望社融也能做出同比增速。增量的同比增速短期內上下波動很大，缺乏指導意義，因此我們需要基於社融存量數據計算同比增速。然而，做存量數據很困難，很多數據不在我們這裡。通過協調各有關方面，用了整整兩年，於2015年按季發佈社融存量數據，2016年1月起，按月發佈社融存量數據，於是有了目前按存量計算的社融同比增速。

經過20年發展，社融增量從2002年2萬億元增長到2022年的32萬億元。這裡可能大家會有疑問，社融指標是2011年才誕生，爲何會有2002年的數據。其實這是我們倒推所得。很多統計的歷史數據都是倒推得到的。例如，直到上世紀50年代後期，美國纔開始編制廣義貨幣供應量M2指標，而美國著名經濟學家米爾頓·弗裡德曼、安娜·雅各布森·施瓦茨所著《美國貨幣史：1867-1960》一書將該指標倒推回溯了近100年。

社融是我國獨創的金融指標。爲什麼西方國家沒有社融指標？首先，我國尤其重視金融體系對實體經濟的資金支持，這是我們編制社融的初衷。儘管我們有貨幣供應量M0、M1、M2，但這些指標難以清晰反映金融體系對實體經濟的支持。第二，社融具有豐富的結構內涵，多角度、全方位反映各類融資支持實體經濟的狀況，符合金融宏觀調控的需要。第三，長期以來，西方主要國家更注重價格型指標而非數量型指標，但由此導致的信息缺失和模糊，成了2008年金融危機的原因之一，所以社融指標也受到國際重視。

社融廣受社會關注。首先，中央重視。自2010年12月中央經濟工作會議首次提出要“保持合理的社會融資規模”以來，社融每年都會寫進中央經濟工作會議文件和《政府工作報告》。2022年中央經濟工作會議和2023年《政府工作報告》都提出“保持廣義貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配”。其次，地方看重。2011年社融指標問世後，從省級到縣級都想做地方的社融指標，但是各地自己做不僅耗時耗力，而且會產生指標體系差異問題，因此我們決定統一編制分地區的社融數據。人們無法知道M2有多少留在北京，多少留在上海，而社融都能反映。社融能夠反映不同地區、不同行業、不同期限、不同融資方式的資金，比如委託貸款、信託貸款、未貼現銀行承兌匯票等表外融資、股票和債券等直接融資、國債和地方債發行等。社融產生前，地方政府主要看重人民幣貸款，現在通過社融還能夠知道直接融資、表外融資等對當地經濟的支持。第三，市場關注。最近10多年來社融和M2已經成爲我國最重要的兩大金融宏觀監測和調控指標。第四，學界研究。現在討論金融支持實體經濟、貨幣政策傳導機制、實現高質量發展等學術論文中經常會採用社融指標。2016年我與合作者所著《社會融資規模與貨幣政策傳導》一文發表在《中國社會科學》並獲得2020年浦山政策研究獎。我們欣喜地看到國內外關於社融的學術論文越來越多，說明我國獨創的金融指標正走向學術舞臺。

社融不僅僅是一個統計指標，而且在宏觀調控中發揮着積極作用。首先，社融與實體經濟相關性較強，直接受宏觀政策的調控（如降準降息、政府債券發行等），甚至對經濟具有一定領先性。其次，社融中企業債券融資、表內外融資等對利率都很敏感，其敏感性已經超過M2，所以社融成爲我國金融宏觀調控的重要監測指標和中介目標。第三，社融指標全面和前瞻性反映我國經濟金融運行，有利於產業轉型升級、向高質量發展。

最新社融數據顯示，8月很可能是我國經濟迎來企穩回升的轉折點。8月社融增量爲3.12萬億元，同比多增6316億元，8月末社融存量已經高達368.61萬億元，同比增長9%，增速比上月提高0.1個百分點，在主要金融指標中率先觸底回升。8月，我國居民部門短期貸款同比多增398億元，說明消費正在逐漸恢復；雖然居民中長期貸款同比少增1056億元，主要受到前期房地產市場銷售偏弱以及居民提前還房貸的影響，但後續房地產政策的不斷推進可能帶動居民中長期貸款增長。8月地方政府專項債加速發行，政府債券淨融資1.18萬億元，成爲社融最主要推動力；9月地方政府專項債發行規模仍較大，將拉動基建投資，有助於在較短時間內推動經濟企穩。如果9月數據繼續向好，那麼四季度很可能會像一季度那樣，經濟會有較好的表現。目前我們仍然要堅持宏觀經濟逆週期調控，力度不宜減弱。

（作者系中國人民銀行調查統計司原司長）