年內2萬億元“隱債”置換額度分配完畢，六省規模超千億

21世紀經濟報道記者唐曜華、見習記者餘紀昕 深圳、上海報道12月11日，北京市財政局晚間公告稱，擬於12月18日發行2024年第十一批地方債，其中北京市地方政府再融資專項債券（三十八期）、(四十期）、(四十二期）募資用途爲置換存量隱性債務，總額47億元，將於12月18日招標，12月19日開始計息。至此，今年2萬億元置換存量隱性債務額度的分配情況全部揭曉。部分地區一次性下達了三年的置換存量隱性債務的地方政府專項債務限額，計劃分三年實施。

據瞭解，用途爲置換存量隱性債務的再融資專項債券發行後，募集資金部分已用於置換城投公司政策性銀行貸款等隱債。此外有專業人士分析認爲，可能還有不少資金用於償還利息或到期債務。近兩個月城投債提前兌付尚未出現大增。

化債的積極推進也進一步強化了城投債的剛兌預期，部分地區城投項目成爲金融機構眼中的“香餑餑”。

六地“隱債置換債”規模超千億

自11月12日河南打響“第一槍”、率先披露再融資專項債發行計劃以來，各地隨即紛紛響應。截至目前全國已有33地密集調整預算，公告發行再融資專項債置換存量隱性債務。

而本次北京的壓軸登場，標誌着2024年年內新增2萬億元隱債置換專項債額度至此已全部披露完畢。

記者注意到，本輪“置換債”新發行規模上，各地置換債工作中分配到“隱債置換債”規模超1000億元的省份，從高到低有江蘇省、湖南省、河南省、貴州省、四川省和山東省。

其中，本輪置換額度排在第一、規模最大是的江蘇省，規模合計達到2511億元。據中國債券信息網，江蘇省已經在11月底完成了今年2511億元再融資專項債券發行任務，用於置換存量隱性債務。本輪上海、廣州、深圳作爲“隱債清零”的三市，沒有披露相關發行計劃。

發行批次數量上，分批次最多的是河南省。本輪披露兩批發行計劃的分別有江蘇、湖南等地，而河南是截至目前唯一先後發行三次的，額度分別在318.169億元、604.3857億元和304.4453億元，總計1227億元隱債置換專項債。

據河南省財政廳消息，本次債券發行利率均高於前五日同期限國債收益率均值5BP，位於投標區間下限，大幅降低了融資成本。其中：20年期152.2178億元，發行利率2.23%；30年期152.2275億元，發行利率2.2%。各承銷團成員認購踊躍，全場認購倍數達到30.86倍。

新疆、江西、浙江、江蘇和內蒙古等省份則一次性公佈了2024-2026年置換總額度分三年實施。江蘇省財政廳在提請審議《江蘇省2024年省級預算調整方案（草案）》議案的說明中提到，一次性下達並分三年實施的專項債務限額爲7533億元，每年2511億元用於置換存量隱性債務。浙江獲得地方政府債務限額2442億元，分三年安排，2024-2026年每年814億元。江西、內蒙、新疆一次性獲取置換存量隱性債務的地方政府專項債務限額分別爲1652億元、1717億元、648億元，均分三年實施。

期限結構上，新發地方置換債顯示出期限拉長的趨勢。東方金誠研究發展部執行總監馮琳指出，本輪新發置換債中，10年及以上期限發行量佔比88.29%，30年期發行量佔比29.63%。

近日，國家財政部部長藍佛安發表署名文章《加快落實一攬子隱性債務化解政策》，文中明確提到，將加快債券發行使用，儘早發揮政策和資金效益。目前，財政部已將新增6萬億元債務額度下達各地。將指導各地合理分配債券資金，抓緊細化置換債券發行和使用計劃，明確“時間表”和“路線圖”，加快發行使用進度，確保再融資債券“發行一批、置換一批”，讓政策效應儘快釋放。同時，強化全流程全鏈條監管，確保每一筆資金依法合規使用。

部分或用於置換貸款、還債

就在上月，11月8日人大常委會會議審議通過近年來力度最大的化債舉措，增加地方政府債務限額6萬億元，用於置換存量隱性債務。新增債務限額一次報批，分三年實施，即2024年、2025年和2026年各發行2萬億元。此外從2024年開始，連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，補充政府性基金財力，專門用於化債，累計可置換隱性債務4萬億元。

“置換存量隱性債務”的特殊再融資債券在近兩個月加快發行，那麼發債募集的資金去償還哪些隱債了呢？

“據我們瞭解，有的用來置換政策性銀行貸款了，還有像之前地方政府簽了回購協議、約定由地方政府來償還的債務也是置換的重點。”某信用增進公司人士告訴記者。

專業人士認爲，被替換的高息負債包括城投債、銀行貸款、非標資產等，這些資金來源在地方債務佔比中預計會逐步減少。

但是由於隱債規模較爲龐大，化解需要一個過程。此前財政部《關於提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案的說明》中提到，截至2023年末，全國地方政府隱性債務餘額14.3萬億元。

“整體隱債的償還壓力比較大，所以預計‘置換存量隱性債務’的特殊再融資債券發行後，先用來償還到期的隱債或利息去了，可稍微緩解償債壓力。” 一位券商固定收益首席分析師接受記者採訪時分析稱。

除了隱性債務償還和利息支出壓力外，近期很多地方已開始恢復項目的投資，“城投公司還在做一些新的項目，整體支出規模還是比較大。”上述信用增進公司人士告訴記者。因此近兩月城投債提前兌付雖然有所增加，但尚未出現大增，據企業預警通數據，截至12月12日，今年以來城投債提前兌付194只，償還金額合計671.87億。11月、12月提前償還的城投債數量分別爲23、26只，而此前已連續5個月提前償還城投債數量少於20只。

隨着合計10萬億置換存量隱性債務的持續推進，未來越來越多的城投債將轉化爲地方政府債，存量城投債或將越來越少。

城投融資項目成“香餑餑”？

在化債強化城投剛兌預期和城投被嚴控新增融資、項目有限之下，城投債融資項目已成爲金融機構眼中的香餑餑，“這兩年因爲城投債嚴格控制新增，只能借新還舊，城投項目數量比較有限，所以城投債承攬這塊競爭比較激烈。而因爲城投平臺的債務壓力比較大，很多需要依賴非標融資‘續命’，所以有的城投平臺提出，誰能幫他們找到非標資金，就找誰發債，給一定的借新還舊額度。”某券商投行部人士告訴記者。

截至2024年12月12日，2024年城投債總髮行量38435.89億元，相比2023年全年減少17.9%。總償還量44454.34億元，相比2023年全年增加16.27%。淨融資額爲-6018.45億元，即償還的金額比融資金額多6018.45億元。2024年前11個月中，有7個月淨融資額爲負，這也使得城投債償債壓力較大。

“本輪化債舉措在直接增加地方化債資源10萬億元的同時，仍強調‘堅決遏制新增隱性債務’，保持‘零容忍’監管態勢。這意味着，接下來城投新增融資監管還將保持嚴格，今年以來城投債淨融資爲負的局面料將延續。” 東方金誠研究發展部執行總監馮琳對21世紀經濟報道記者表示。

其他融資渠道中，部分地區城投融資項目也受到追捧。據某城投投資機構公衆號發文透露，部分地區城投平臺在銀行、信託、融資租賃等方向的融資中，越來越多地採用招標的方式，包括一年期銀行流貸也採用招標方式，在銀行、信託、融資租賃等方向的融資中，越來越多地採用招標的方式。

供給增加對債市影響幾何？

供給端上，債務置換中新發的地方政府債，因近期發行密集、規模龐大，對債券市場供給明顯形成了較大的衝擊和壓力。

承接新發地方債的機構主要仍以銀行、保險爲主。民生固收譚逸鳴團隊指出，目前長期限地方債的買盤結構仍較單一，預估保險和農商行或是主要的承接力量，但當中仍需考慮中小行在監管指標考覈下對長債的承接能力。

馮琳認爲，伴隨財政政策發力以及化債支持政策持續推進，2025年政府債券供給壓力會有所加大，但貨幣政策也將更加註重保持市場流動性處於合理充裕狀態，同時考慮到資產荒背景下，銀行配債需求增大，欠配情況較爲普遍，供給壓力給債市造成的衝擊會相對溫和。

需要注意的是，銀行在配置盤上，承接新發地方債時存在期限錯配問題。地方政府投融資研究中心王璽欽、厲欣雨指出，11月15日以來置換隱債的特殊再融資專項債陸續發行，地方債供給放量。本輪地方債發行呈現出的新特徵包括髮行節奏密集和發行期限以超長債爲主兩點。期限在10年以上的超長債佔比較高，作爲承接地方債的主體，本輪新發地方債對於銀行來說存在債券供需期限錯位問題，超長債承接帶來利率風險上升。國股行的平均持倉期限在4年左右，大量承接期限在10年以上的超長債存在壓力。

中金研報指出，本輪債務置換可能小幅降低銀行的利息收入，但能夠降低相關敞口的長期風險，通過改善資產質量、減少信用成本的方式能夠基本對衝息差下降的影響，也能夠節約資本消耗。