國泰君安：調整期上市公司表現分化 高端和區域酒復甦相對更快

智通財經APP獲悉，國泰君安發佈研報稱，本輪白酒低谷期與上一輪存在差異，需求和預期的調整烈度相對較小、但調整時間較長。站在當下時點，板塊前期受淡季需求弱、高端酒批價等因素影響而出現明顯調整，目前分母端風險偏好處於低位，整體確定先於成長。

國泰君安主要觀點如下：

需求急跌誘發行業短暫退潮。覆盤2012-2016年白酒低谷期，起因是政策及食品安全事件引發的需求退潮。隨着2012年內高端白酒批價、白酒公司股價和業績增速先後見頂回落，板塊呈現“2012殺估值→2013雙殺→2014拔估值→2015拔業績”的調整過程，股價表現領先基本面約3個季度。其中2012年7月至2014年1月爲深度調整期，申萬白酒指數階段性跑輸大盤，該過程歷時約18個月，指數PE TTM最低跌至10X以下。

調整期上市公司表現分化，高端和區域酒復甦相對更快。

1)基本面：分價位帶來看，高端酒綜合實力雄厚，區域酒渠道力強且價位帶受衝擊較小，二者業績波動幅度小於次高端白酒，其中區域酒復甦進程更快、率先走出調整。分公司來看，貴州茅臺是唯一保持收入和淨利潤持續正增長的公司，古井貢酒、老白乾酒、順鑫農業、金徽酒實現收入端或者利潤端的持續正增長。

2)股價：下行期白酒行業以普跌爲主，大部分標的股價和估值跌幅超50%，部分地產酒個股有其獨立α從而回撤幅度較小。2015-16年白酒逐步走出調整期，板塊表現爲普漲，大部分酒企估值顯著修復，拐點確認後高端白酒及部分區域酒股價漲幅領先，茅、五、洋、瀘等龍頭估值重回雙位數。由於行業調整速度較快、幅度較大，上市公司籌碼出清較爲徹底，爲此後再度繁榮奠定基礎。

本輪週期需求和預期的調整烈度相對較小，調整時間較長。與上一輪週期相比，本輪白酒低谷期伴隨行業集中化，因而上市公司層面業績波動幅度較小，但由於前期資產價格泡沫較大，個股普遍遭遇殺估值。截至2024年7月26日收盤，申萬白酒指數相較2021年2月10日高點下跌51%，大部分公司股價跌幅接近或超過上一輪最大回撤幅度，橫向對比來看古井、迎駕、今世緣等成長性較強的區域酒股價區間震盪、跌幅相對較小。

風險提示：需求復甦慢於預期、批價大幅波動、食品安全風險。